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#01858春立醫療 大家參考，底部剛起漲！
27/04/2021

#01858春立醫療 大家參考，底部剛起漲！

01/04/2021

《四月投資策略及十大金股》

整個3月恒指的走勢都不理想，大部分時間都是弱勢橫盤整理的態勢指數，3月沒有超預期的利好出臺，因此恒指沒有多大反應。月尾恒指更是一度殺到半年線，指數運行空間在27505.08-29912點。
大環境很弱，對於高位的核心資產個股而言，是非常糟糕的一個月，選錯了品種會非常被動。大板塊裏面銀行股整體表現優秀。整個3月要賺錢很難，因為只有少數的板塊能跑贏大盤，月初表現很強的是3月金股第一拖拉機，主要是蹭了兩會的農機熱點。月尾則是物業類個股發力，如綠城服務(02869)、碧桂園服務(06098);再就是碳中和概念的新天綠色能源(00956);漲價概念的金股建滔集團(00148)。其它主要是醫藥類的金股華潤醫藥(03320)及紡織服飾類的特步國際(02331)。
回過頭看，春季行情在春節後就已經結束，核心資產抱團個股的瓦解是內在原動力。這種狀況一直延續到了3月份。雖然市場一直把調整的原因歸咎於美國10年期國債收益率的攀升，但本身估值過高才是主要因素。考慮到經濟修復的進程並不如預期理想，業績層面的修復顯然難以和現有估值進行匹配，因此高位品種普遍面臨壓力，這就導致指數端難有起色，這種狀況短期也看不到明顯的改善。這種狀況預計會延續到4月。
筆者判斷4月恒指繼續會處於相對的弱勢，除了估值因素，外部環境的重大變化也是市場主力比較忌憚的地方。這主要體現在拜登政府的執政思路和上一任不一樣，具體闡述起來很復雜。經過阿拉斯加會談之後，很多事情變得復雜，對世界整體的格局都會產生較大影響。拋開宏觀層面，從中觀而言，棉花行業爆發的事情就可見一斑，這類事件是否會延續到其它行業也是未知之數，這也就給資本市場帶來了較大的不確定性。同時，中概股在美股市場的走弱也詮釋了這個內涵。
再從資金面來看，4月整體流動性會趨於緊張，主要是財政繳款疊加債券供給逐步放量，需要觀察進一步貨幣政策釋放信號的時間窗口，若政策信號能相對寬松那麽市場會好過一些，否則繼續收緊的話，資金的缺口會進一步放大。
通常而言，港股走勢都是參照美股市場，但現在情況已經發生很大變化。美股市場預計在拜登不斷加大刺激力度的情況下還能維持相對的穩定，3萬億計劃已經在路上。不過，邊際效應肯定是遞減的，刺激之後的負面效應遲早也會引爆，配套的加稅預計也會同步推出。接下來全球經濟的不確定性會對美國經濟形成制約，比如說新興市場開始有部分國家感受到了壓力。連鎖反應之下美股的預期也好不到哪裏。以科技類為主的納斯達克市場已呈現相對弱勢就反映了這種現實。
對港股而言，除了上述提到的內地資金壓力，還有一點就是，隨著美元指數的不斷走強，港股市場如果沒有足夠的吸引力，那麽對外資的吸引或許會偏弱。
另外公共衛生事件對股市的壓力繼續存在，疫苗在一定程度上可以舒緩緊張情緒，但並不能從根本上消除疫情本身如今，歐洲的情況並不樂觀，能不再大幅爆發已經算不錯。
從好的方面來看，中伊簽署的25年合作協議算是破局之作，直接拓展了“一帶一路”的空間。需求端打開了想象力。而月底的高層會議也是值得期待的看點。
總體判斷，恒指在4月份對半年線的支撐會再度進行考驗，不過就算跌破的話，也並不代表行情的悲觀，反而應該就是機會。但註意前提，外圍環境不要進一步惡化。
4月的投資策略：防禦為上
智通財經3月繼續大幅跑贏大盤。同期恒指最大漲幅2.81%，3月十大金股平均最大漲幅12.12%。具體如下：第一拖拉機股份(00038)漲34.72%、華潤醫藥(03320)漲18.55%、建滔集團(00148)漲17.44%、華潤置地(01109)漲11.65%、中銀航空租賃(02588)漲8.85%、金川國際(02362)漲8.15%、中國利郎(01234)漲6.99%、統一企業(00220)漲6.67%、美高梅中國(02282)漲5.23%、中國燃氣(00384)漲2.95%。
基於對4月行情的總體判斷不是很樂觀，因此在策略方面會相對保守。總體的思路就是：防禦為上。市場總是不斷在走輪回，繼續回避估值過高的品種。經過了3月的調整，雖然有不少高位下來的品種看上去比較便宜，但便宜並非構成買入的理由。只有那些基本面有變化的景氣度高的品種才有望重新回到高點。4月預計在主題投資方面會有較好的機會，1，“一帶一路”概念，2021年博鰲亞洲論壇舉行(4月18日至21日)，主題為“世界大變局：共襄全球治理盛舉 合奏一帶一路強音”。這裏面看好海運和工程機械。2，碳中和概念，作為A股市場最強熱點，港股市場應該也會有表現。業績方面有預期的管材類，其它則是防禦類的大消費如餐飲、電器及醫藥，最後是獨特的煙草概念。
具體品種：
一帶一路：中遠海控( #01919)、招商局港口( #00144)
碳中和： 中電控股( #00002)、綠色動力環保( #01330)
工程機械：三一國際( #00631)
管 材： 中國聯塑( #02128)
煙 草: 中煙香港( #06055)
醫 藥： 威高股份( #01066)
大消費： 九毛九( #09922)、創維( #00751)
詳細清單如下：
1，中遠海控( #01919)
中遠海控主要通過全資子公司中遠海運集運和間接控股子公司東方海外國際，經營國際、國內海上集裝箱運輸服務及相關業務。展望2021年上半年，疫苗的落地和推廣仍需要速度，海外疫情造成的貿易活動限制會依然存在，周轉回流速度慢，集裝箱短缺問題上半年還會持續。另一方面，海外生產恢復仍需要時間，消費需求依然強勁。供需因素疊加影響，集運市場上半年或將持續保持高位。在過去一周內，由於運河疏通存在的不確定性，部分集裝箱船舶已經選擇繞好望角。運距拉長變相家具了集運市場運力緊缺的程度。公司業績亮眼，持續經營業務凈利暴增6.3倍，擬每10股轉增3股。站在一帶一路的大戰略來看，這類品種的前景依然值得期待。
2，招商局港口( #00144)
公司是中國最大，全球領先的港口開發、投資和運營商，於中國沿海主要樞紐港建立了較為完善的港口網絡群，並成功布局亞洲、非洲、歐洲、地中海、大洋洲、南美洲及北美洲等地區。憑借全球港口組合、專業的管理經驗、自主研發的全球領先碼頭作業系統與進出口綜合物流管理平臺，近日卡住全球貿易咽喉蘇伊士運河一周後，巨輪“長賜”號在29日脫困，運河逐步恢復通航，數日之內即可疏導積壓的數百艘貨船。不過短期看黑天鵝事件對供應端的沖擊仍有一定持續性，預計運價總體將維持高位震蕩。長期看，隨著新冠疫情的逐漸緩解，公司的港口業務將逐步得到改善，看好公司國內及國際港口網絡的戰略布局。
3，中電控股( #00002)
隨著內地和香港碳中和目標的提出，中電將通過結構轉型持續降低碳排放強度，香港業務隨著2020年龍鼓灘發電場新建的聯合循環燃氣機組投運，公司燃氣發電比例大幅提高至50%，後續也計劃繼續通過LNG接收站和龍鼓灘第二臺燃氣機組的建造繼續減碳。同時在內地，2020年公司新增149兆瓦風電並網，後續公司在光伏、風電等可再生能源的布局，將會推動內地業務加速增長，支撐整體盈利能力。同時全球疫情影響的逐步消退以及積極推進的減碳發展策略，都將為公司帶來正面影響。
4，綠色動力環保 #(01330)
公司公布2020年業績，營收約人民幣22.78億元，同比增長29.97%;歸屬於上市公司股東的凈利潤約5.03億元，同比增長20.98%。公告稱，營收增長主要是因為因為本期新增紅安、宜春、海寧擴建以及惠州二期等運營項目，汕頭、章丘、博白以及四會項目本期完整運行一個年度。公司新增處理能力7200噸╱日，創歷年新高，運營發電項目已達26個，整體實力邁上新臺階;共處理垃圾和稭稈932.67萬噸，同比增長23.57%，實現上網電量(含稭稈發電)29.11億度，同比增長37.75%;新項目競標、籌建項目開工、大型爐排研發亦取得較佳佳績。國家推進垃圾收費將對未來垃圾焚燒發電行業有積極影響。
5，三一國際( #00631)
公司中長期業績增長路線清晰。1)煤炭開采自動化升級加速，有助於公司煤機業務穩步增長。2)公司積極布局適應市場需求的新產品，如寬體車、破碎設備等。寬體車是公司增長最快的產品之一，2021年銷量有望同比翻倍，預計貢獻24%的公司同比新增收入。3)在母公司三一集團大力支持下，三一國際的機器人業務迅速擴大。此外，公司破碎設備預計將在今年4月下線，明年開始貢獻收入。該細分領域目前市場分散，前景廣闊，公司定位於高性價比中高端產品，有望成為公司新的收益增長點。
6，中國聯塑( #02128)
中國聯塑作為中國內地領先的大型建材家居產業集團，一直積極把握利好的國家政策對基礎設施和管道的穩定需求，全面發展各板塊業務，並成功於年內進軍農業應用板塊。雖然受新冠肺炎疫情籠罩，該集團依然努力克服疫情帶來的負面影響，加上憑著行業上的領先地位、具經濟規模的品牌優勢，以及優質的產品和專業服務，該集團於年內取得逆市增長，在業務銷售、市場拓展及主要業績指標各方面均成功實現穩健增長。
2020 下半年的原材料價格較為波動，由於公司采取成本加成定價模式，管理層預計2020年毛利率將略有上升。收入結構受地產行業的影響較小。看好公司在華南以外地區擴張產能，及受惠市政工程項目的強勁需求，公司在未來兩年繼續以保持雙位數的銷量增長值得期待。
7，中煙香港( #06055)
煙草專賣制度確立中國煙草集團是我國從事煙草專賣品生產、銷售、進出口的唯一實體，國家煙草專賣局、中國煙草總公司對全國煙草行業進行集中統一管理。中煙香港是中國煙草總公司指定的從事國際業務拓展平臺及相關貿易業務的獨家營運實體。擁有相關煙草國際業務獨家經營權，該“獨家地位”較為罕見，制度和稀缺優勢明顯，未來或將持續受益於中煙進行海外拓展及股權並購整合事宜。電子煙納入監管政策，利好中煙供應鏈企業。監管落地將有效推高行業門檻，集中度提升，利好行業上下遊龍頭企業。全球新型煙草趨勢已來，預計中煙後續配套新型煙草政策出臺，加速中煙HNB產品推廣上市。
8，威高股份( #01066)
作為新冠疫苗預灌封註射器的生產企業，為確保新冠疫苗用預灌封產品供應，威高在廠房建設、原料儲備、設備采購等方面積極應對，投資建設了10萬平方米的生產廠房，目前，威高集團子公司、威高普瑞企業的第一個新車間已投入使用，並計劃於今年全部建成投產，而山東威高屆時的預灌封產品產能將突破6億支。威高方面表示：隨著新冠疫苗陸續開始接種，海內外疫苗註射器需求量在不斷增加，訂單量相比去年同期增長3-4倍，目前訂單已經排到6月。1ml註射器產量比重也由原來的30%增加到60%。雖然短期需求量增加，但是國內市場段並未受到明顯影響。“1ml普通註射器總體呈現國外緊缺、國內量價齊穩的情況。
9，九毛九( #09922)
由於家庭客為九毛九品牌的主要客群，品牌受疫情影響較大;且公司近年主動縮小管理半徑，關閉經營不善門店，2020年處於凈關店狀態，門店數收縮至98家，翻座降至1.7次/天，全年收入同比-47.8%至7.16億元，經營利潤率降至4.6%。目前，新模型店效較老店有15%的提升，還處於持續調整當中，今年也不排除有凈關店的可能。20年公司推出新品牌慫，進入火鍋賽道，沿襲了太二的網紅屬性，目前已有2家門店，今年有個位數的開店預期，持續看好公司在品牌孵化方面的能力。
10，創維集團( #00751)
目前創維集團的業務板塊主要分為多媒體業務、智能系統技術業務、智能電器業務及現代服務業務四個板塊，其中，多媒體業務包括智能電視系統、酷開系統的互聯網增值服務。其8K電視銷量也在穩步提升，成為8K電視市場中國品牌第一，主力機型銷量超越三星。此外，在正加速爆發的高端液晶市場方面，創維也通過搶先布局MiniLED產品陣列取得先機，並且其產品的背光和顯示技術有著產業化優勢，是搶先布局的重要跑道。隨著特殊時期之後，預期智能電器業務的營運表現將有明顯提升。目前創維正推動集團由制造業向現代服務業、硬件業向軟件業、終端產品向智能系統的三大轉型發展，培育集團新增長點，打造第二發展曲線。積極拓展南歐、東歐、俄羅斯、東北亞、中美洲、南美等區域，開辟了新的市場。

免責申明：文章股票只供股友討論，不得構成投資建議。股市有風險，投資需謹慎

29/03/2021

看美股來做港股會出現很大的誤差，因為驅動因子是不一樣的。美國白宮新聞發言人珍·普薩基(Jen Psaki)證實，美國總統拜登決定將3萬億經濟復蘇計劃分為兩個法案，第一份涉及美國基建，第二份涉及兒童保育和醫療保健。拜登將在3月31日於美國賓夕法尼亞州匹茲堡市發表演講，詳細闡述有關美國基礎設施刺激計劃的第一份法案。很明確，不斷加大力度刺激，美股上漲的邏輯恒清晰，而港股暫時看不到類似的刺激因素，因此，走得不緊不慢。
近期中概股遇到的麻煩事比較多，騰訊音樂、唯品會等等都被空頭殺得稀裏嘩啦。連帶港股這邊幾個剛回歸的中概股表現都不理想。

上周好不容易有點熱度的汽車股也遭遇了利空：新華社報道直指新能源汽車行業虛假宣傳、虛火過旺等隱憂，長城汽車(02333)跌超4%。這裏面需要仔細甄別，有核心競爭力的品種才有機會。

周末，中國和伊朗簽署“25年全面合作計劃”，這個協議很不尋常，此次中伊合作協議主要集中在政治、經濟和能源等方面，比如增加對伊朗能源設施和涉及民生基礎設施建設的投資等。這個題材需要引起重視，預計受益品種是工程機械、基建、電力、港口等。如中國龍工(03339)、三一國際(00631)、招商局港口(00144)，還有就是中字頭的一些個股，一旦全面進入伊朗市場，業績方面預期就出來了。

據中國水泥網行情數據中心消息，近期全國水泥價格迎來“漲價潮”，華東、中南、西南、西北甚至東北水泥價格均大幅上調，其中，長三角熟料開啟第四輪上調，累計漲幅100元/噸，珠三角水泥價格第三輪上漲，累計漲幅度達到60元/噸。彈性比較好的是西部水泥(02233)。這個品種還疊加了“一帶一路”概念。

港股這波底部反彈，最猛的就是物業類，筆者已經反復強調了。今天的綠城服務(02869)又把該板塊引爆了。業績顯示，2020年集團實現收入101.06億元人民幣，同比增長17.8%;毛利19.23億元，同比增長24.3%，公司權益股東利潤7.10億元，同比增長48.8%;每股基本盈利0.23元，宣派末期股息每股0.12港元。2020年12月31日集團現金及現金等價物為44.37億元，較去年同期的26.41億元，增長68%。非常搶眼，龍頭碧桂園服務(06098)更是不斷破頂，其它走趨勢的如華潤萬象生活(01209)、中海物業(02669)及底部的時代鄰裏(09928)。

分紅類個股大受追捧，中國神華(01088)公司公布,截至去年12月31日止年度純利358.49億元人民幣跌14%,每股盈利1.803元人民幣,派末期股息每股1.81元人民幣增加近44%。另外，鄭煤期貨主力合約觸及漲停，有消息指，蒙古煤礦區有疫情，進口減少。兗州煤業(01171)大漲16.04%。

分紅這塊一向不錯的還有地產類，3月金股華潤置地(01109)在不知不覺中已經創出了歷史新高，近期最猛的是新鴻基公司(00086)，還有業績大白馬龍湖集團(00960)及底部的龍光集團(03380)。
最後說一下券商股，今天出現了集體異動，目前A股券商沒動，但港股先行。估計是南下資金看到兩地估值相差較大而進行配置。業績層面，普遍都在增長，預計是在挖掘IPO提速之後的投行業務的增量。因此，著眼於當下，券商股比一般的股票具有比價優勢。重點看投行業務突出的龍頭中信證券(06030)、中金公司(03908)和HTSC(06886)。

在方向不是很明確的情況下，當前階段，主力調倉換股的思路相當堅決，物業、地產、券商、銀行是新的進攻方向。

29/03/2021

看美股來做港股會出現很大的誤差，因爲驅動因子是不一樣的。美國白宮新聞發言人珍·普薩基(Jen Psaki)證實，美國總統拜登決定將3萬億經濟復甦計劃分爲兩個法案，第一份涉及美國基建，第二份涉及兒童保育和醫療保健。拜登將在3月31日於美國賓夕法尼亞州匹茲堡市發表演講，詳細闡述有關美國基礎設施刺激計劃的第一份法案。很明確，不斷加大力度刺激，美股上漲的邏輯恆清晰，而港股暫時看不到類似的刺激因素，因此，走得不緊不慢。

近期中概股遇到的麻煩事比較多，騰訊音樂、唯品會等等都被空頭殺得稀里嘩啦。連帶港股這邊幾個剛回歸的中概股表現都不理想。

上週好不容易有點熱度的汽車股也遭遇了利空：新華社報道直指新能源汽車行業虛假宣傳、虛火過旺等隱憂，長城汽車(02333)跌超4%。這裏面需要仔細甄別，有核心競爭力的品種纔有機會。

週末，中國和伊朗簽署“25年全面合作計劃”，這個協議很不尋常，此次中伊合作協議主要集中在政治、經濟和能源等方面，比如增加對伊朗能源設施和涉及民生基礎設施建設的投資等。這個題材需要引起重視，預計受益品種是工程機械、基建、電力、港口等。如中國龍工(03339)、三一國際(00631)、招商局港口(00144)，還有就是中字頭的一些個股，一旦全面進入伊朗市場，業績方面預期就出來了。

據中國水泥網行情數據中心消息，近期全國水泥價格迎來“漲價潮”，華東、中南、西南、西北甚至東北水泥價格均大幅上調，其中，長三角熟料開啓第四輪上調，累計漲幅100元/噸，珠三角水泥價格第三輪上漲，累計漲幅度達到60元/噸。彈性比較好的是西部水泥(02233)。這個品種還疊加了“一帶一路”概念。

港股這波底部反彈，最猛的就是物業類，筆者已經反覆強調了。今天的綠城服務(02869)又把該板塊引爆了。業績顯示，2020年集團實現收入101.06億元人民幣，同比增長17.8%;毛利19.23億元，同比增長24.3%，公司權益股東利潤7.10億元，同比增長48.8%;每股基本盈利0.23元，宣派末期股息每股0.12港元。 2020年12月31日集團現金及現金等價物爲44.37億元，較去年同期的26.41億元，增長68%。非常搶眼，龍頭碧桂園服務(06098)更是不斷破頂，其它走趨勢的如華潤萬象生活(01209)、中海物業(02669)及底部的時代鄰里(09928)。

分紅類個股大受追捧，中國神華(01088)公司公佈,截至去年12月31日止年度純利358.49億元人民幣跌14%,每股盈利1.803元人民幣,派末期股息每股1.81元人民幣增加近44%。另外，鄭煤期貨主力合約觸及漲停，有消息指，蒙古煤礦區有疫情，進口減少。兗州煤業(01171)大漲16.04%。

分紅這塊一向不錯的還有地產類，3月金股華潤置地(01109)在不知不覺中已經創出了歷史新高，近期最猛的是新鴻基公司(00086)，還有業績大白馬龍湖集團(00960)及底部的龍光集團(03380)。

最後說一下券商股，今天出現了集體異動，目前A股券商沒動，但港股先行。估計是南下資金看到兩地估值相差較大而進行配置。業績層面，普遍都在增長，預計是在挖掘IPO提速之後的投行業務的增量。因此，着眼於當下，券商股比一般的股票具有比價優勢。重點看投行業務突出的龍頭中信證券(06030)、中金公司(03908)和HTSC(06886)。

在方向不是很明確的情況下，當前階段，主力調倉換股的思路相當堅決，物業、地產、券商、銀行是新的進攻方向。

26/03/2021

【重大事項】

綠葉製藥(02186)：1類新藥鹽酸安舒法辛緩釋片(LY03005)治療抑鬱症的中國Ⅲ期臨牀試驗達到預設終點

天譽置業(00059)擬分拆青創智聯於港交所主板上市

四環醫藥(00460)開發的抗凝藥利伐沙班片獲頒《藥品註冊批件》

石藥集團(01093)：JMT601獲批就非霍奇金氏淋巴瘤(NHL)開展臨牀試驗

石四藥集團(02005)：鹽酸溴己新注射液獲藥品生產註冊批件

莊園牧場(01533)旗下產品健舒清暢優酪乳出現抽檢不合格 已停止生產並啓動《不合格品召回程序》

復旦張江(01349)累計獲得政府補助1580.78萬元

26/03/2021

公告精選︱(3.25)

碧桂園年度純利達350.22億元 農夫山泉年度純利增6.6%至52.77億元

在研遊戲已步入正軌 心動公司(02400)年度收入28.48億元

轉虧爲盈 美圖公司(01357)年度經調整利潤6089.2萬元

海螺水泥(00914)2020年歸母淨利同比增長4.58%至351.3億元 每股派2.12元

擬每10股派1.58元 光大證券(06178)年度歸母淨利潤同比增310.97%至23.34億元！

昨日解盤的觀點是：“恆指支撐在半年線附近。什麼時候核心品種企穩了大盤纔有希望”，今天最低位27505點，離27306點比較接近，因此在這個位置反彈的概率還是比較高的。”往往在指數下跌階段，總是伴隨着各種利空。美國證券交易委員會(SEC)週三...
25/03/2021

昨日解盤的觀點是：“恆指支撐在半年線附近。什麼時候核心品種企穩了大盤纔有希望”，今天最低位27505點，離27306點比較接近，因此在這個位置反彈的概率還是比較高的。”

往往在指數下跌階段，總是伴隨着各種利空。美國證券交易委員會(SEC)週三(3月24日)表示，已經發布了修正案。根據該修正案，如果外國公司不遵守美國的審計標準，將被踢出美國證券交易所。很明顯，在美上市的中概股將面臨較大的退市壓力。昨夜中概股則遭受重創，騰訊音樂、愛奇藝、唯品會等多家知名企業跌幅盤中超過20%。

港股這邊受到影響較大的是新上市的百度-SW(09888)，下跌了9.65%，新上市品種一般都要觀察企穩一段時間才穩妥。該事件意味着中概股在香港市場二次上市的進程將加快，對香港交易所(00388)構成利好刺激。

近期筆者反覆強調外圍環境的不友好，在緊張局勢升級之際，似乎又出現一個最新的信號：歐洲議會取消了一個有關中歐全面投資協定(Comprehensive Agreement on Investment)的審議會，令這份協定能否落實蒙上陰影。當然，這並不是最終結果，最後如何還需要觀察，因爲協議的背後畢竟涉及到一大批歐洲企業進入中國的利益。在經濟很不好的情況下，利益纔是重要的考量因素，其它因素不過是討價還價的砝碼，就看如何博弈了。

在這關口，蘇伊士運河也來”添堵“，昨晚一艘大船，因爲大風的原因偏離航道，直接把寬達290米蘇伊士運河給堵上了。作爲連接地中海和印度洋的重要運輸通道，全球12%的貿易量都通過這裏運向世界各地，其中石油是最主要的運輸品。結果就是原油期貨價格漲幅高達5%+。不過，這個消息對石油類個股並沒有起到多大的刺激作用，因爲這畢竟是短期行爲，估計幾天之內就可以恢復正常。

雖然石油類個股沒有動靜，但油價的上漲卻喚起了市場對大宗商品類個股的熱情。對於這種情況，筆者的理解是大宗商品這波連續的殺跌幅度過大，本身是有反彈預期的，只是在等一個契機而已。

另外還有一點，美國正在草擬一個萬億的基建刺激計劃，因爲接下來美國新政府準備要加稅了。美國財政部長耶倫對議員們表示，未來需要增稅來爲基礎設施項目和其他公共投資提供資金。加稅當然對經濟不好，會增加企業負擔。因此，加稅之後再配套推出刺激計劃纔有可能挽救經濟。

一旦美國大規模刺激計劃出臺，又會掀起全球的寬鬆熱潮，對大宗商品的需求又會提升，這纔是今天的大宗如鋁、銅、鋼鐵等反彈的邏輯。主要品種如中國宏橋(01378)、中國鋁業(02600)、江西銅業(00358)、紫金礦業(02899)均出現反彈。總體看，這波炒作的都是一種預期而已，現實的情況相當複雜，持續性需要觀察。

要說邏輯相對比較正的依然是昨日提到的消費類品種，特別是紡織服飾類。隨着公共衛生事件第三波發酵，國外紡織產業的訂單結構性迴流至國內，給公司帶來較好的機遇。據調研，部分紡織公司在2020年四季度以來的訂單情況較之前明顯好轉，2021年初至今的接單情況不僅好於2020年同期，甚至好於2019年同期。

代表性的品種有李寧(02331)：李寧品牌在今年年初至今的零售流水增長相當強勁，今年1月-3月中旬的線下零售同比增已經達到約70%(與2019年相比增長30%，將超出市場預期；渠道庫存狀況十分健康；門店數量也會恢復增長(中國李寧將增加約100家門店)，銷售面積增長出現。

另外就是安踏體育(02020)：今年年初至今總體取得比2020Q4更好的流水趨勢，安踏FILA全渠道庫銷比回落到5~6健康水平，折扣進一步恢復到比2019年也更好的水平。安踏品牌的DTC轉型進度優於預期，預計在3月月底全面完成所有的11家公司的DTC轉型工作，有助於安踏品牌開啓二次成長。另外，今天有一個刺激因素就是H&M事件，而受到該事件衝擊的則是滔博(06110)。

核心品種方面，昨日提到的如騰訊(00700)、美團(03690)、舜宇光學(02382)、長城汽車(02333)、農夫山泉(09633)等全線都反彈，繼續觀察持續性。

恆指在半年線附近暫時獲得了支撐，接下來需要看熱點的演化情況及穩定性。

【新股上市】 嗶哩嗶哩-SW(09626)最終發售價已確定為每股發售股份808港元【重大事項】中國鐵建(01186)：中標金額合計718.78億元項目吉利汽車(00175)擬與吉利控股成立合資公司 打造智能差異化電動汽車品牌康希諾生物-B(...
24/03/2021

【新股上市】
嗶哩嗶哩-SW(09626)最終發售價已確定為每股發售股份808港元
【重大事項】
中國鐵建(01186)：中標金額合計718.78億元項目
吉利汽車(00175)擬與吉利控股成立合資公司 打造智能差異化電動汽車品牌
康希諾生物-B(06185)：吸入用重組新型冠狀病毒疫苗(5型腺病毒載體)獲國家藥監局藥物臨床試驗批件
麗珠醫藥(01513)：“重組新型冠狀病毒融合蛋白疫苗”獲藥物臨床試驗批件
聯交所取消和美醫療(01509)上市地位
工信部將加強電子煙監管 思摩爾國際(06969)3月23日股價收跌逾27%
【財報數據】
扭虧為盈 金山軟件(03888)年度股東應占溢利100.45億元 末期息每股0.2港元
利亞零售(00831)2020年股東應占利潤31.4億港元 同比增長1412.9%
中國聖牧(01432)年度母公司擁有人應占溢利同比增1365.9%至4.07億元
康臣藥業(01681)年度凈利增長524.9%至4.99億元 每股派0.2港元
康寧傑瑞制藥-B(09966)2020年其他收入1.1億元 同比增長222.79%
華能國際電力股份(00902)年度股東應占凈利潤同比上升210.28%至23.78億元
現代牧業(01117)年度股東應占溢利同比增126%至7.7億元 擬派末期息每股0.02元
金山軟件(03888)：金山辦公年度歸母凈利同比增119.22%至8.78億元
恒基發展(00097)年度股東應占溢利增104.84%至1.27億港元 末期息每股1港仙
銀城生活服務(01922)年度凈利增長103.2%至6728.6萬元 每10股派0.92港元
中石化冠德(00934)2020年度股東應占溢利同比增79.14%至23.02億港元
收入及溢利均創新高 國泰君安國際(01788)年度股東應占溢利增74.5%至15.63億港元
永升生活服務(01995)2020年擁有人應占利潤3.9億元 同比增長74.4%
藥明生物(02269)2020年權益股東應占溢利16.89億元 同比增長66.6%
業務強勁增長 亞信科技(01675)年內溢利同比增62%至6.62億元 擬派末期股息每股0.345港元
線上營銷服務增長強勁 快手-W(01024)年度收入大增50%至587.76億元
利基控股(00240)年度股東應占溢利同比增48.74%至4.41億港元 末期息每股7港仙
NANYANG HOLD(00212)2020年純利同比增長44%至8676.6萬港元 每股派1.4港元
保寶龍科技(01861)年度股東應占溢利增42.1%至5316.1萬港元 末期息每股2.45港仙
禪遊科技(02660)年度凈利同比增37.7%至2.21億元
擬派全年股息每股1.64港元 海天國際(01882)年度股東應占利潤同比增長36.4%至28.88億元
雅居樂集團(03383)年度股東應占利潤同比增26.1%至94.75億元 末期息每股60港仙
末期息每股25.367分 頤海國際(01579)年度股東應占溢利增23%至8.85億元
華泰證券(06886)年度股東應占利潤同比增20.23%至108.22億元 每10股派發現金紅利4元
擬派末期股息0.089元 中國食品(00506)股東應占年內溢利同比增加19.37%至4.99億元
末期息每股6.2港仙 弘陽服務(01971)年度股東應占溢利增加18.1%至6980萬元
末期息每股4.9港仙 粵豐環保(01381)年度股東應占利潤同比增18.1%至10.54億港元
H&H國際控股(01112)2020年純利同比增長13.1%至11.37億元 末期息每股39港仙
中信股份(00267)：中信出版年度股東應占利潤增12.27%至2.82億元 每10股派現金紅利4.80元
民生教育(01569)2020年經調整凈利4.3億元 同比增長12%
昆侖能源(00135)2020年股東應占溢利同比增長9.22%至60.63億元 每股派息234.67分
遠洋集團(03377)2020年擁有人應占利潤28.66億元 同比增長8%
財務凈額顯著改善 中國天保集團(01427)年度股東應占溢利同比增長4.39%至3.32億元
嘉華國際(00173)年度凈利增長3.8%至32.68億港元 末期股息每股14港仙
第四季度業務取得卓越增長 同程藝龍(00780)年度經調整溢利9.54億元
首次躋身國內財險行業前十 眾安在線(06060)年度歸母凈利5.54億元
安捷利實業(01639)2020年股東應占溢利同比增長約1.39%至1.19億港元 末期息每股1.45港仙
中國生物制藥(01177)2020年歸母凈利同比增長0.3%至27.71億元 末期息每股2港仙
中梁控股(02772)2020年歸母凈利同比減少2.4%至37.43億元 2021年合約銷售目標定為1800億元
末期息每股76.68分 時代中國控股(01233)年度利潤降3.5%至53.7億元
361度(01361)年度股東應占溢利同比減少4.01%至4.15億元
賽晶科技(00580)年度股東應占溢利同比降9.41%至1.77億元 擬派末期息每股3港仙
中國人保(01339)2020年歸母凈利同比減少9.5%至200.36億元 末期息每10股派1.2元
中國鋁業(02600)年度股東應占凈利潤同比減少13.14%至7.41億元
中國財險(02328)2020年凈利同比減少14%至208.68億元 末期息每股37.5分
WAI KEE HOLD(00610)年度股東應占溢利同比降14.32%至10.83億港元 擬派末期股息每股24港仙
浙江滬杭甬(00576)年度股東應占溢利同比降19.2%至29.97億元 擬派息每股35.5分
九毛九(09922)年度股東應占溢利下滑24.54%至1.24億元 每股合共派息0.04港元
中集安瑞科(03899)年度股東應占溢利同比降36.3%至5.8億元 末期息每股0.14港元
恒基地產(00012)2020年股東應占利潤101.92億港元 同比下滑40%
路勁(01098)2020年擁有人應占利潤17.2億港元 同比下滑43%
華發物業服務(00982)年度股東應占溢利同比降61.28%至3678.9萬港元
寶勝國際(03813)年度股東應占溢利同比降63.7%至3.03億元
海底撈(06862)年度股東應占凈溢利降86.8%至3.09億元 末期息每股0.021港元
凱升控股(00102)年度股東應占溢利同比減少88%至1001.8萬港元
吉利汽車(00175)2020年末期息每股20港仙 汽車出口銷量同比持續強勁增長25%至約7.27萬部
復星旅遊文化(01992)：三亞亞特蘭蒂斯下半年營業額逆勢增長 全年經調整EBITDA升至6.08億元
扭虧為盈 四環醫藥(00460)2020年股東應占溢利約4.73億元 末期息每股1.3分
扭虧為盈 利福中國(02136)2020年度股東應占溢利2.13億元
中油燃氣(00603)2020年擁有人應占利潤2875.7萬港元
東曜藥業-B(01875)2020年實現收益2249.1萬元 將加速拓展CDMO/CMO業務
COSMOPOL INT‘L(00120)2020年股東應占虧損收窄27.5%至1.23億港元
盈轉虧 閱文集團(00772)2020年股東應占虧損約44.84億元
嘉和生物-B(06998)2020年股東應占虧損約30.27億元 同比擴大約4.8倍
盈轉虧 裕元集團(00551)2020年度股東應占虧損9079.1萬美元
盈轉虧 富豪酒店(00078)2020年歸母凈虧損約8.86億港元
由盈轉虧 百利保控股(00617)2020年股東應占虧損8.74億港元
盈轉虧 瑞安房地產(00272)2020年度股東應占虧損7.4億元
麗豐控股(01125)中期股東應占虧損同比擴大0.84%至4.46億港元
百仕達控股(01168)年度股東應占虧損同比擴大43%至4.53億港元
山高金融(00412)年度股東應占虧損同比收窄86.41%至2.85億港元
盈轉虧 寶新金融(01282)年度股東應占虧損2.17億港元
深圳控股(00604)前兩月總合同銷售額31.43億元 同比增長165.9%
中國再保險(01508)：大地財險前2個月保費收入同比降5.2%至75.01億元
【業績預告】
中國大冶有色金屬(00661)預期2020年凈利同比大幅增長
【回購註銷】
中國旺旺(00151)3月23日斥1763.09萬港元回購308.2萬股
渣打集團(02888)3月22日耗資約979.41萬英鎊回購約200.53萬股
葉氏化工集團(00408)3月23日斥資309.09萬港元回購83.8萬股
英皇娛樂酒店(00296)3月23日斥89.19萬港元回購79.5萬股
IGG(00799)3月23日斥資678.37萬港元回購66萬股
恒安國際(01044)3月23日3072萬港元回購60萬股
DYNAM JAPAN(06889)3月23日斥資131.54萬港元回購17萬股
億勝生物科技(01061)3月23日斥26.46萬港元回購5萬股
天福(06868)3月23日斥資17.01萬港元回購3.1萬股
永義國際(01218)3月23日註銷回購股份517.6萬股
【股權激勵】
康寧傑瑞制藥-B(09966)采納限制性股份獎勵計劃
華泰證券(06886)將授出4564萬股A股限制性股票
碧桂園服務(06098)授出160萬份購股權
同道獵聘(06100)授出合共125萬份購股權

周末的消息有點多，市場關註度最高的就是阿拉斯加會談。從A股市場來看，管理層釋放了一些利好，如證監會易會滿提出，部分學者、分析師關註外部因素遠遠超過國內因素，對美債收益率的關註超過LPR、Shi-bor和中國國債收益率，對境外通脹預期的關註超...
23/03/2021

周末的消息有點多，市場關註度最高的就是阿拉斯加會談。從A股市場來看，管理層釋放了一些利好，如證監會易會滿提出，部分學者、分析師關註外部因素遠遠超過國內因素，對美債收益率的關註超過LPR、Shi-bor和中國國債收益率，對境外通脹預期的關註超過國內CPI，對照新發展格局，建議大家做些思考；央行易綱認為，我國的貨幣政策處於正常區間，在保持杠桿率穩定的同時，仍有向經濟註入流動性的空間。

大佬喊話之後，A股順勢反彈。不過，港股這邊反映相對平淡。恒指在早段短暫沖高之後全天震蕩，尾市小幅回落並跌破了60日均線。盡管恒指表現不佳，但盤面並不難看，上漲的個股遠大對於下跌品種，只能說是權重股表現不好拖了後腿。

前期抱團品種之所以表現不佳，是因為估值這個因素繼續受到壓制。從發展前景看，依然不太友好。隨著疫苗接種的不斷展開，經濟修復是遲早的事情，那麽一旦經濟恢復之後，貨幣政策的收緊是鐵定的事情，只是時間的早晚而已。

另外一點，美國不斷加大刺激之後，其外溢風險如通脹已經在顯現威力，特別是新興市場開始頂不住了。如巴西、土耳其、俄羅斯等都在加息。記得以前，每次出問題都是從拉美國家開始，因為這些國家的美元外債占比太高，一旦資金撤離就容易出問題。現在已經有一些苗頭，市場比較擔心接下來的風險。

在此預期之下，機構將會重新審視手上的重倉品種。對於絕大部分來說，這類品種在今年上半年都難以跑贏大盤。調倉換股或是降低倉位將是常規動作。相對而言，銀行股算是裏面最堅挺的品種。銀行股的邏輯關鍵的是順應了未來加息的預期，資本市場必定會走在政策的前面，重點可關註品種農業銀行(01288)、建設銀行(00939)、招商銀行(03968)。

除了銀行股，還有部分品種後市依然存在機會，比如說清潔能源這塊的風電，如金風科技(02208)，其邏輯預計會比光伏要好一些。光伏面臨矽片的尺寸之爭，還有就是矽料也面臨技術的變革，競爭前景趨於激烈。

另外，新能源車汽車這個賽道前景依然值得看好，據媒體報道，中國造車新勢力三巨頭蔚來汽車、理想汽車和小鵬汽車已接洽投行籌備回港上市事宜。雖然賽道很擁擠，但最終能生存下來的就是王者，可持續關註其中的佼佼者如比亞迪(01211)和長城汽車(02333)。還有就是估值這塊前期炒作不算太高，後面的成長性有望燙平估值的，如工程機械類的三一國際(00631)、中聯重科(01157)等。
據國家氣候戰略中心測算，為實現碳中和目標，到2060年我國新增氣候領域投資需求規模將達約139萬億元，年均約為3.5萬億元，長期資金缺口年均在1.6萬億元以上。毫無疑問，碳中和已經成為了近期市場的主流。

電力板塊 今天在相關消息密集刺激下再度走強。其中提到的中廣核新能源(01811)、華潤電力(00836)、大唐發電(00991)、北控清潔能源(01250)、新天綠色能源(00956)妥妥的都占據漲幅榜的前列。
這類先行品種繼續跟隨A股總龍頭華銀電力(600744)，只要龍頭不倒，預計還會保持活躍。這個板塊註意接下來會有分化，低位一點性價比高的有龍源電力(00916)、華能國際電力(00905)、華電國際電力(01071)，底部剛放量突破相對安全；中廣核新能源(01811)如果再沖一下就接近前期密集平臺位置，壓力比較大，必須要充分換手才行。

物業股還在維持活躍，近期筆者已經反復提過，這裏就不反復再提了。龍頭品種如碧桂園服務(06098)繼續在走趨勢，低位品種會反復被市場挖掘。

今天提一下鋁業，電解鋁行業也是碳是碳中和推進的重點行業之一。未來政策高壓之下，水電鋁和再生鋁將受到追捧，如中國宏橋(01378)，已建成水電鋁產能33萬噸，在建170萬噸水電鋁產能。再是龍頭品種中國鋁業(02600)，成本優勢有望進一步擴散市占率。需求端看，受汽車輕量化拉動，未來10 年電解鋁需求年復合增速在4%以上，行業景氣長期向上可期。
恒指跌破了60日均線，看上去有點危險，實際上反映的不過是機構在進行調倉換股。本質而言，大盤本身並不算弱，而且嚴重的縮量顯示拋壓並不重。

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23/03/2021

高瓴資本張磊講話刷屏：碳中和大有可為！ （附高瓴持倉碳中和個股）

3月20日，高瓴創始人兼CEO張磊在參與中國發展高層論壇2021年會經濟峰會時表示，在助力實現碳達峰、碳中和目標的方向上，市場化的PE/VC機構大有可為。
張磊認為，在電力、交通、工業、新材料、建築、農業、負碳排放以及信息通信與數字化等領域具有重要的投資機遇。高瓴資本已經在新能源技術、材料、工藝等“綠色新基建”領域，按照“碳中和”技術路線圖，深入布局了光伏、新能源汽車和芯片等產業鏈上下遊。

3月17日，高瓴產業與創新研究院聯合北京綠色金融與可持續發展研究院在北京舉辦“碳中和科技與投資機遇研討會”，並發布題為《邁向2060碳中和——聚焦脫碳之路上的機遇和挑戰》的研究報告（以下簡稱《報告》）。原文上萬字。

圖片

高瓴資本邁向2060碳中和報告解讀
1、中國承諾實現碳中和的挑戰。

報告認為，中國承諾“碳中和”是全球應對氣候變化進程中的一項有裏程碑意義的事件，也開啟了中國以“碳中和”目標驅動整個能源系統、經濟系統和科技創新系統全面向綠色轉型的新時代。中國從碳達峰目標到碳中和目標之間只有大約30年的時間，因此面臨著更大的挑戰。

解讀：

中國實現碳中和所面臨的困難和挑戰比發達國家更多。

中金研究認為，發達國家很可能率先實現碳中和，使得百年內歷史累積的溫室氣體排放低於中國。中國不僅需要承擔國際社會要求的減排責任，也可能需要承擔更多的道義責任。
《報告》列出了主要挑戰：我國能源需求尚未達峰，工業用能占比高；電力供給結構以煤炭為主導，轉型難度大；交通、工業、建築等部門脫碳技術仍待突破；地區與行業發展不平衡，公平性問題凸顯。
在實現這一目標的過程中將帶來科技創新、能源和經濟轉型的重大機遇，相關產業和公司如果能夠把握好這個大的趨勢，就可能開辟一系列新的高成長的業務領域，取得更好的長期收益，並有效規避低碳轉型對傳統高碳產業所帶來的風險。

2、實現“碳中和”的八大重點領域的相關機會

《報告》重點梳理了實現“碳中和”的八大重點領域的相關機會，包括電力、交通、工業、新材料、建築、農業、負碳排放以及信息通信與數字化領域。

如：電力領域的光伏發電中矽片和電池片技術提升、交通和工業領域的電氣化、新材料領域的循環利用再生、建築領域的節能改造、農業領域的化肥和畜禽養殖排放相關減排技術、負碳排放領域的碳捕集封存和利用（CCUS）技術以及信息技術與數字化領域的智慧生活方式與健康等。

解讀：

目前，我國經濟增速快，能源需求大，電力供給結構以煤炭為主導，轉型難度大。八大重點領域的提升轉型，將帶來投資機會。

1、電力。
我國可再生能源電力以水電為主，2019年其發電量占全部發電量的17.4%，但目前我國主要的水電資源開發過半，受環保限制、資源開發難度影響，其水電未來發展空間有限。

核電是除水電之外的清潔、穩定的電源，然而，核電仍面臨較為嚴峻的安全問題。

我國風電和光伏發電裝機容量大幅增長，但供需存在空間錯配問題，即可再生資源豐富的地區和需求負荷中心錯配，推高發電的系統成本。
需要發展的產業：

光伏(分布式光伏、電池片技術、光伏材料、光熱發電)；

風電(陸上大功率風機、大尺寸葉片、海上風電全產業鏈、浮式風電技術)；
需要發展的技術：智能電網、微網系統、分布式發電、儲能技術。

2、交通。
目前，我國交通部門碳排放尚未達峰，商用車、民航等領域脫碳面臨技術瓶頸。

北京綠色金融與可持續發展研究院提出，重型貨車碳排放目前占我國道路交通二氧化碳排放的40%～55%。但純電技術的電池能量密度有限，限制了貨車的續航裏程。

氫燃料電池雖然從原理上在重型貨車領域適應性更強，但目前以“灰氫”為主的制氫過程仍然有較高的碳排放，並且受到基礎設施的制約。
需要的工具：電動車、低碳的鐵路運輸、共享出行；

需要的技術：氫能、生物燃料、海運和航空領域的低碳技術創新。

3、工業。

工業部門，特別是鋼鐵、水泥等行業，脫碳技術難度大。在生產環節，需要生產電氣化。

鋼鐵行業需要發展廢鋼利用、電弧爐應用、氫能及生物能煉鋼技術；

水泥行業需要發展生產石灰石熟料替代技術。

4、新材料。
新材料是碳中和的“最後一公裏”。在碳中和過程中，下遊石化行業將面臨最強沖擊，乃至顛覆性的沖擊。

需要的技術：用循環利用再生技術、生物基高分子材料將替代化石能源材料。

5、建築。

建築部門是碳排放最高的來源，節能改造勢在必行。
需要進行的改造：熱力管網改造、加強墻體隔熱、改善采光、房頂綠植、零碳采暖、制冷系統。

需要的技術：零碳建築、多能互補系統、建築材料零碳化。
6、農業。

農業減排面臨人均蛋白供應量需要繼續上升、畜牧業要繼續發展帶來的阻力。傳統農業慣性強，化肥工業脫碳難，新技術難以快速滲透。

需要的技術：人造肉、精準農業、基因編輯等有望迎來機會。

7、負碳排放。

負碳排放措施包括：低成本的碳匯、碳捕集封存和利用（CCUS）、直接空氣碳捕集（DAC）。

8、信息技術與數字化領域

信息通訊技術本身的能耗和碳排放需要關註。另外，信息技術可以賦能其他行業助力碳中和。

如：智慧建築、智慧能源、智能交通、智慧農業、智慧制造等。

總結：

1、傳統行業困難重重，需要頂層設計；新型能源前景一片光明，但需要資本助力。

2、電氣化是碳中和的核心，電力的綠色轉型是碳中和的基礎，風、光發電潛力巨大，配套設施（儲能、電網）的發展同樣至關重要；交通部門的電動車、鋰電池、新燃料（氫、生物質燃料、液態氨）需要技術攻關；工業部門碳排放最高，實現碳中和的技術難度大；新材料將顛覆傳統石化行業。

高瓴資本持倉的碳中和概念股

寧德時代。

2020年7月17日，動力電池龍頭寧德時代披露了非公開發行股票發行情況報告書，此次定增發行價161元/股，發行股份數量1.22億股，募集資金總額197億元。高瓴資本拿下一半份額，認購金額100億元。

寧德時代是全球動力電池龍頭。公司的動力電池兼具高技術壁壘和成本競爭優勢，公司在磷酸鐵鋰和三元鈷鋰的市場占有率位居第一。

恩捷股份。

2020年9月2日晚間，鋰電池隔膜龍頭恩捷股份公布了50億定增的獲配名單，裏面有高瓴資本旗下兩家私募，天津禮仁投資和珠海赫成股權投資合夥企業（有限合夥）分別獲配9億元、6億元。

恩捷股份是國內鋰電池隔膜龍頭。國內唯一一家全面進入海外動力電池供應鏈體系的濕法隔膜供應商。公司在濕法隔膜細分行業擁有絕對的競爭優勢，目前是國內鋰電池的隔膜核心供應商。

比亞迪股份（H股）。
2021年2月18日，媒體獲悉，高瓴資本參與了此前比亞迪港股定增的配售。根據比亞迪和配售代理訂立的配售協議，公司擬配售1.33億股H股，每股股價225港元，合計融資約299.25億港元。
比亞迪是國內新能源汽車領域是絕對的龍頭。公司是全產業鏈布局的新能源汽車龍頭，也是全球唯一一家擁有“優質發動機”新能源汽車公司。公司一直保持著超高速的產品叠代能力，擁有極高的技術壁壘。

通威股份。
2020年12月9日,通威公告近60億元定增大單的配售結果,高瓴資本旗下的中國價值基金認購約5億元。

通威股份，國內光伏多晶矽和電池環節龍頭公司。公司在光伏產業鏈矽料及電池片兩個環節均擁有最低成本的競爭優勢。這兩個細分行業本身集中度低和發展空間大，因此未來公司成長空間還是很大的。

隆基股份。
2020年12月20日，隆基股份發布公告稱，公司實際控制人一致行動人、持股5%以上股東李春安與高瓴資本簽署轉讓協議，李春安擬通過協議轉讓的方式向高瓴資本轉讓其持有公司共計2.26億股份，占公司總股本6%，交易額達158.41億元。

隆基股份是全球光伏產業鏈的龍頭。公司目前在全面推進“矽片-電池-組件”一體化戰略。公司在光伏行業具有規模、成本和技術優勢，在光伏產業上下遊具有主導地位，議價能力強，將會持續降低成本，而且海外市場還有巨大的成長空間。預計，公司競爭力和市場份額將會得到進一步提升。

信義能源。
2020年9月14日，信義能源發布公告稱，信義能源計劃配售3.58億股，每股2.5港元，其中，私募基金高瓴資本認購2.33億股。
信義能源，母公司信義光能是全球光伏玻璃龍頭，公司定位光伏電站擁有人和運營商。

海螺水泥。

2019年10月，海螺水泥近期公布了2019年三季度業績公告，根據披露的股東名單，高瓴資本管理有限公司目前持有海螺水泥3732萬股，占總股本0.7%。按40元每股的價格計算，建倉市值約15億人民幣左右。
海螺水泥是國內水泥行業的翹楚，有水泥中的茅臺之稱。

張磊演講實錄：

尊敬的各位來賓，各位朋友：
很高興在春分時節，與大家一起探討推動綠色發展，助力實現碳達峰、碳中和目標的重要議題。
今天，全球正處於從高碳向低碳及凈零碳轉型的重要歷史時期，在推動後疫情時代經濟“綠色復蘇”的同時，促成包括能源、制造、科技、消費等眾多行業的價值鏈重構，推動更高質量、更加公平，以及綠色可持續的發展，將是人類社會的一個長期共同課題。
在這個方向上，市場化的PE/VC機構大有可為：一方面，通過不斷探索最優的資源配置，追求環境、公平、社會等長期價值。另一方面，選擇具有偉大格局觀的同行者，一起通過持續創新，在綠色可持續發展目標下，實現社會價值和經濟價值的共贏。
作為一家創新型產業投資機構，高瓴自成立伊始便將綠色可持續發展理念視為自身長遠發展的重要保障。在全階段的投資周期中，我們都高度重視環境、社會和公司治理（ESG）因素，將其作為必不可少的投資決策標準；同時，通過前瞻性的行業研究，持續加大對新能源、綠色低碳技術等領域的投資布局。
我們一方面請專業機構進行高瓴自身的碳排查工作，計劃推出“carbon credit”，從我做起，加快推進自身運營低碳化，實現我們自己的“碳中和”；另一方面我們還成立了專門的氣候變化投資團隊，推出專項綠色基金。同時高瓴自2020年致力推動氣候變化等學術研究的平臺建設，成立產業與創新研究院，並計劃支持氣候和新能源領域人才培養等。在推動綠色發展、踐行“碳中和”理念方面，我們一直在路上。
前幾天，高瓴產業與創新研究院與北京綠色金融與可持續發展研究院，一起發布了《邁向2060碳中和——聚焦脫碳之路上的機遇和挑戰》報告。我們發現，中國實現碳中和所面臨的困難和挑戰比發達國家更多。歐美發達國家從碳排放達峰到承諾的碳中和，所用時間多在40-60年之間，而中國則要用大約30年的時間內走完這一歷程，因此面臨著更大的挑戰。主要包括：
1、我國能源需求尚未達峰。2019年中國人均一次能源消費量約為OECD國家的一半，人均用電量是OECD國家的60%。
2、工業用能占比高。中國的用電結構尤為特殊，工業用電占比達到67%，而OECD國家的工業、商業、居民用電分布較為均衡，占比分別為32%、31%、31%。
3、電力供給結構以煤炭為主導，轉型難度大。根據中電聯統計，2019年中國發電量中火電的占比高達72%，電力領域碳排放占全國碳排放總量的30%以上，實現低碳轉型乃至最終實現凈零所面臨的任務十分艱巨。
4、交通、工業、建築等部門脫碳技術仍待突破；
5、地區與行業發展不平衡，公平性問題凸顯，等等。
但是，我們認為，中國實現碳中和是可行的並且能帶來多重效益。實際上，在應對氣候變化和減少碳排放方面，作為發展中國家的中國一直積極主動承擔著自己的責任。根據官方數據，截至2019年底，中國碳強度較2005年降低約48.1%，非化石能源占一次能源消費比重達15.3%，提前完成我國對外承諾的到2020年目標。而同期我國GDP增長超4倍。由此可見，應對氣候變化的政策行動不但不會阻礙經濟發展，而且有利於提高經濟增長的質量。
因此，實現碳中和可以帶來許多新的經濟增長點，在低碳領域創造更多高質量就業和創業機會，帶來經濟競爭力提升、社會發展、環境保護等多重效益。中國實現碳中和可能需要數百萬億級的投資和持續數十年的努力，這也將塑造更高質量的經濟和就業、更優美的生態環境以及更先進的科學技術。這一功在當下、利在千秋的世紀工程，值得我們全力以赴去實現。
我們也高興地看到，在電力、交通、工業、新材料、建築、農業、負碳排放以及信息通信與數字化等領域，正在不斷湧現一些新的綠色技術和模式，孕育著重要投資機遇。
當綠色轉型成為明天最大的確定性，將有力地引導大量社會資本轉向碳中和領域，綠色股權（PE/VC）投資正當其時。我們作為VC/PE機構來講，這麽大的事情一定要參與。我們也呼籲，更多的夥伴一起加入到支持綠色低碳科技發展歷史事業中來。
牛年春節前，我們還向高瓴投資的企業夥伴發出了業內首份“碳中和倡議書”。對企業來說，低碳轉型是打破發展慣性、應對環境變化的挑戰，更是主動作為、重塑核心競爭力的歷史機遇。因此，推進“碳中和”既是企業應對產業變革的關鍵舉措，也是影響企業未來發展的戰略抉擇，將奠定企業長期可持續發展的關鍵優勢。我們希望高瓴投資支持的企業擁抱變化，率先行動起來，著手推進自身的“碳中和”規劃，化挑戰為先機，視轉型為機遇，通過與供應商、客戶、合作夥伴等利益相關方共同努力，加速推進運營環節的低碳轉型。
倡議書發出之後，我們收到了很多企業的積極反饋。之前我們說，“碳中和”將“倒逼”企業的低碳轉型，現在我們看到的是，越來越多的企業正主動作為，去抓住“碳中和”這一歷史機遇。我們完全有理由相信，創新與企業家精神的充分綻放，很可能成為中國低碳轉型的加速器。
實際上，我們也一直堅信，對低碳轉型來說，其終極解決方案必然來自持續的科技創新。高瓴正是希望，通過我們長期資金對科技創新和綠色技術的支持，鼓勵和吸引更多的創新投資機構參與和支持綠色低碳科技發展，形成創新聚合效應。
在新能源技術、材料、工藝等“綠色新基建”領域，高瓴按照“碳中和”技術路線圖，深入布局了光伏、新能源汽車和芯片等產業鏈上下遊。秉持長期主義的投資理念，通過支持綠色新興產業的關鍵環節，我們希望成為推動產業生態整體繁榮的重要參與者。
當然，在新興產業的增量創新之外，我們龐大傳統產業的存量變革是經濟社會整體低碳轉型的基礎，也更具現實的緊迫性。一直以來，高瓴在投資實踐上堅持“啞鈴理論”，努力成為科技企業與實體行業之間的融合創新媒介，在幫助前沿技術企業尋找落地場景的同時，促進實體行業的轉型升級。
比如，像農業這樣的行業，長期以來在互聯網高速發展的過程中人們很容易忽視乃至遺忘它。但事實上，數字化、智能化可以迅速為其註入巨大活力，讓這個很多人以為經年不變的行業爆發出生機。我們投資的一家農業科技公司，通過研發、制造、推廣先進的無人化農業技術，對農業生產各環節進行數字化作業、精細管理。到去年年底，他們的智慧農業產品和技術已累計服務了近千萬農戶、7.8億畝次農田，遍布全球42個國家和地區，在提高農民生產價值、提升農業行業效率的同時，推動了農業的“低碳化”，為鄉村振興提供了一個很好的企業樣本。
總之，綠色發展一定是普惠而有溫度的，是讓更多的人擁有獲得感、成長感和幸福感，而低碳轉型也一定是投資價值、產業價值、員工價值、社會價值的共贏。在這條持續創新的路上，我們期待與更多的同行者一起“Do Good， Do Well”，讓世界變得更美好。謝謝大家！

#01995永生生活服務 只值5.8港元？？GMT Research Limited於2021年3月18日發布沽空報告，圍繞永升生活服務(01995)的財務表現展開討論，並稱該股只值5.8港元，建議投資者立刻賣出或做空該股。GMT Re...
22/03/2021

#01995永生生活服務 只值5.8港元？？

GMT Research Limited於2021年3月18日發布沽空報告，圍繞永升生活服務(01995)的財務表現展開討論，並稱該股只值5.8港元，建議投資者立刻賣出或做空該股。
GMT Research稱，永升生活服務似乎通過金融手段來達到利潤預期。該公司估值過高，這是一個令人擔憂的跡象。如果沒有收購帶來的利潤，公司將無法實現2019年財年的業績預期。同時，2020財年，來自關聯實體的意外收入增長可能為其整體利潤貢獻了50%或以上的增長。基於2020財年的財務數據，該公司的市盈率為63倍，這是不合理的，相對於大多數同行有很高的溢價。如果按照20倍市盈率來計算，該公司的每股股價只值5.8港元，比當前股價低70%，GMT建議投資者出售或做空永升生活服務的股票。
永升生活服務則在3月18日晚發布公告：董事會註意到，GMT Research Limited於2021年3月18日發布市場研究報告，載有有關本集團財務表現的若幹猜測。董事會強烈否認報告中包含的猜測，認為其並不準確且存在誤導。
管理層表示，母公司旭輝控股集團會持續支持永升的未來發展，同時永升也會繼續加大第三方拓展力度；而青島雅園的利潤增加，則主要是基於新交付商業的增加以及對空置物業收取物業費等原因。而投資者關心的永升業績和未來發展的相關問題，都會在3月24日的公司業績發布會上一見分曉。

永升生活服務的管理層在電話會議中表示，GMT Research Limited對於永升生活服務的沽空報告內容不實，可能旨在蓄意打擊對公司及其管理層的信心並損害公司聲譽。永升生活服務正向其法律顧問作出咨詢並保留對該報告作者機構或對相關指控負責的人士采取法律行動的權利。

為便於投資者了解詳細情況，智通財經編譯該沽空報告的全文，文中觀點不代表智通財經觀點。譯者能力有限，有疏漏之處請讀者海涵。
沽空的論據在於：
1、如果沒有近期收購帶來的利潤突然增加，永升生活服務2019財年的收益預期就無法實現。在2020財年，來自關聯實體的意外收入增長可能貢獻了50%或更多的利潤增長；
2、永升生活服務與母公司旭輝集團之間疑似存在利潤輸送；
3、永升生活服務的股價在2020財年的市盈率為63倍，這是不合理的，相對於大多數同行溢價過高。


以下是沽空報告全文：

第一部分：概要
對於部分人來說，這是一筆出色的投資
物業管理公司永升生活服務由林氏兄弟控股，林氏兄弟還控制著其最大客戶——中國中型房地產開發商旭輝控股集團（CIFI, 00884）。2016年，CIFI將其70%的業務出售給林氏兄弟。2018年，永升生活服務在香港上市。自2016年以來，他們所持股份的市值增長了100多倍，可以說是以犧牲CIFI少數股東的利益為代價的。在近期的投票表決權交易後，永升生活服務與CIFI財務並表形成共同體。該公司的市盈率為63倍，相比之下，CIFI的市盈率僅為6倍，這讓上市公司的實際控制人有動力把CIFI的利潤轉移至永升生活服務。
第三方項目的長期增長
在第三方開發商新簽項目管理合同的推動下，永升生活服務營收在2017財年至2020財年期間增長了四倍以上。通常情況下，我們預計此類項目的盈利能力將低於CIFI開發的項目，這與同業基本趨勢一致。然而，在此期間，永升生活服務的營業利潤率卻持續上升，我們推算大約增長了約400bp。我們擔心這一趨勢所代表的意義遠不止表面所見……
努力達到預期

如果沒有對青島雅園物業管理的收購事項，永升生活服務2019財年的收益將會低於預期。收購前，該公司的凈利潤率是16%，但在收購後其利潤率卻立即達到了38%的超常水平。業績好轉的主要原因似乎是收購後從股東處獲得的額外收入。同時，我們估計，2020財年公司與關聯實體交易錄得的營收同比增長了逾一倍，扭轉了此前貢獻額下降的趨勢，占全年總收入的50%或以上。收入的躍升似乎是出乎意料的，因為公司不得不大幅提高與CIFI的交易金額年度上限，而該年度上限是在一年前設定的。
公司價值被嚴重高估

對永生生活服務進行重估，其目前估值相當於2020財年市盈率63倍，為業內最高水平。我們認為，該公司較低的盈利質量意味著其2020財年市盈率應與業內同等規模的同行持平，約為20倍。我們對該股的目標價為5.8港元，較當前股價有70%的下跌空間，並建議投資者賣出或做空該股。由於永升生活服務已經提高了關聯交易金額的上限，我們認為，未來幾年公司將很難再重復這一做法。然而，考慮到有意外的短期收益的可能性，我們可能會等到3月23日公布20財年業績之後再做判斷。

第二部分：對於部分人來說，這是一筆出色的投資
物業管理公司永升生活服務由林氏兄弟控股，林氏兄弟還控制著其最大客戶——中國中型房地產開發商旭輝控股集團（CIFI）。2016年，CIFI將其70%的業務出售給林氏兄弟。2018年，永升生活服務在香港上市。這是一筆出色的投資：自IPO以來，該公司是表現最好的中國物業管理公司，在短短兩年多的時間裏公司股價上漲了10倍以上。在近期的投票表決權轉讓交易後，永升生活服務與CIFI財務並表形成共同體。永升生活服務的市盈率為63倍，相比之下，CIFI的市盈率僅為6倍，這讓上市公司的實際控制人有動力把CIFI的利潤轉移至永升生活服務。
由林氏兄弟控股

永升生活服務和CIFI由林中、林峰和林偉三兄弟控股。最年長的林中同時擔任兩家公司的執行董事長。如圖1所示，林氏兄弟共持有CIFI 54%的股權，持有永升生活服務56%的股權，其中32%的股權是直接持有，24%的股權是通過CIFI持有。林氏兄弟擁有永升生活服務45%的經濟權益。在直接權益中，兄弟共同持有22%，林峰個人持有10%。

2020年5月，CIFI向林氏兄弟收購永升生活服務5%股權。同時，林氏兄弟將剩余所持永升生活服務股權對應的投票表決權委托予CIFI。CIFI自2020年6月30日起將永升生活服務合並為其子公司。交易完成後，CIFI持有永升生活服務24%的實益權益和46%的投票權。在此之前，它將永升生活服務視為合夥人。
轉讓的理由尚不清楚。林氏兄弟通過此次轉讓獲得了8億港元（1億美元）的收益，他們本可能希望在不失去對股票控制權的情況下籌集資金。這樣做也可能是為了避免CIFI的經營業績因向永升生活服務支付的額外服務費用增加而被稀釋。
強勁的股價表現

永升生活服務於2018年12月在香港交易所上市。發行價為每股1.78港元，市值約為27億港元（3億美元）。首次公開發行籌資7億港元(1億美元)，但僅取得了有限的成功:發行價接近指導區間的中位數，上市初期跌破了發行價，綠鞋獲部分行使。然而，如圖2所示，自那以後，其股價上漲了大約10倍，使其成為這一時期表現最好的中國物業管理公司。不過近期其股價有所下跌。2020年6月，該公司增發1.34億股股票，以籌資16億港元(2億美元)。
來自關聯實體的收入

CIFI是永升生活服務最大的客戶。永升生活服務還從其他關聯實體獲得大量資金，包括CIFI的合資企業和聯營公司、與林氏有關的公司，以及其子公司的少數股東。我們估計，2020財年來自關聯實體的營收同比增長逾一倍，達到約8億元人民幣，約占總營收的26%。
永升生活服務目前的市值約為41億美元，約為CIFI市值（ 78億美元）的一半。然而，從運營上看，CIFI讓永升生活服務相形見絀：CIFI 2019財年營收是後者的29倍，利潤是後者的41倍。然而，根據市場對永升生活服務2020財年業績的普遍預測，其市盈率為63倍，而CIFI同期的市盈率僅為6倍。巨大的估值差距，讓上市公司的實際控制人有動力把CIFI的利潤轉移至永升生活服務。從林氏的角度來看，考慮到他們在兩家公司的經濟利益相似，利潤的影響是有限的。對於CIFI來說，在2020年6月將永升生活服務與CIFI財報並表後，兩家公司之間的關聯交易將被抹去。因此，任何在這些交易中“流失”的利潤只會在CIFI財報中少數股東權益那一欄顯示為扣除。
可能存在的股票質押

永升生活服務幾乎所有股份（99.99%）都在IPO不久後就被納入香港證券交易所的中央結算及交收系統(CCASS)中。雖然並非決定性的，但這往往是一個跡象，表明這些股票被用作債務抵押，這可能會激勵公司將股價維持在較高水平。CIFI在其2019財年年報中沒有提及股票質押一事，這表明該公司並未質押股票。然而，林氏兄弟有可能已經質押了他們的股票。

其他事項
在永升生活服務IPO的幾個月後，公司首席財務官劉暢於2019年5月辭職。他於2018年4月被任命為首席財務官，任期僅一年多。劉暢隨後立即任職另一家物業管理公司正榮服務(06958)的首席財務官，該公司於2020年7月在香港上市。接替他的是曾在CIFI工作過的周迪。盡管劉暢可能是專門被聘請來指導永升生活服務上市的，但是首席財務官任期這麽短通常會引起人們的擔憂。
2020年11月，永升生活服務任命德勤為其審計機構，以取代BDO。德勤同時也是CIFI的審計機構，因此，鑒於永升生活服務是CIFI的子公司，這可能是可以理解的。可以關註這是否會導致該公司的財務信息披露發生變化。
少數股東蒙受損失

永升生活服務的在岸運營子公司永升物業成立於2002年，為CIFI的發展提供物業管理服務。該公司曾是CIFI的全資子公司。2016年7月，CIFI以9100萬元人民幣的價格將永升物業70%的股權出售給林氏，保留了30%的股權。隨後的重組使永升生活服務成為離岸控股公司。
CIFI是以2015財年8倍的市盈率、2016財年4倍的市盈率、約1倍賬面價值的估值將該業務賣給林氏。盡管永升物業擁有1.84億元人民幣的現金和價值4900萬元人民幣的投資房產（2015年的價格），同時該公司沒有任何債務，但根據第一太平戴維斯（Savills）一份獨立評估報告，其對永升物業的估值僅為1.22億元人民幣，略低於1.3億元人民幣的隱含售價。這個業務似乎以極優惠的價格賣給了林氏。僅兩年後，永升生活服務在IPO時對該業務的估值約為18億元人民幣（未上市之前），增長了10倍以上。在我們看來，CIFI的少數股東完全有權利感到被欺騙。

從CIFI的角度來看，這筆交易的邏輯是使其能夠專註於房地產開發業務。出售給控股股東的交易得到了CIFI獨立董事的批準，但由於交易規模太小，不需要得到CIFI少數股東的同意。
這些CIFI的獨立董事理應監督永升生活服務與CIFI之間的後續交易。然而，以如此低的估值出售永生物業，似乎無法為CIFI的少數股東的利益提供保障。在接下來的章節中，我們將闡述永升生活服務如何通過與包括CIFI在內的關聯實體的交易中令其2020財年收入增長一倍以上，從而顯著提振該公司的利潤。

第三部分：第三方項目的長期增長
在第三方開發商新簽項目管理合同的推動下，永升生活服務營收在2017財年至2020財年期間增長了四倍以上。通常情況下，我們預計此類項目的盈利能力將低於其控股股東旭輝控股(CIFI)開發的項目，這與同業基本趨勢一致。事實上，在此期間，永升生活服務的營業利潤率卻持續上升，我們推算大約增長了約400bp。
業務線

與中國其他物業管理公司類似，永升生活服務擁有三大業務線：
• 物業管理服務:公司提供基本管理服務，包括清潔衛生、秩序維護、 綠化養護和工程維修保養等;
• 社區增值服務:公司在其管理的開發項目中為業主和居民提供一系列額外服務;
• 非業主增值服務:為房地產開發商(主要是CIFI和其他關聯實體)提供服務，幫助它們管理售樓處，包括清潔、維護等工作。
值得註意的是，永升生活服務並沒有將這三大業務線劃分為獨立的業務部門。雖然公司在賬目附註中披露了不同業務線的收入分配，但並未提供利潤或其他財務信息的明細。該公司在財報的“管理層討論與分析”部分中提供了每個業務的毛利率，但未提及管理成本。個別業務的毛利率為未經審計的非GAAP指標。我們認為應該謹慎看待這些數據，因為公司可以通過在不同業務之間轉移成本而輕松篡改利潤率。根據公開的數據，社區增值服務的利潤率比其他兩個業務線高得多；它在2019財年的毛利率為51％，而物業管理服務和非業主增值服務的毛利率均為22％快速增長

永升生活服務近年來發展迅速。自2015財年以來，其營收增長了7倍以上，從3.34億元人民幣增至2020年上半年的25.15億元人民幣，如圖3所示，其復合年增長率為57%。事實上，在過去幾年裏年收入增長率一直在加快，對比2018財年收入僅增長48%，其2019財年增長75%，預計2020財年將增長約66%。

社區增值服務一直是增長最快的業務。如圖4所示，該部分收入從2015財年的區區2400萬元人民幣增長到截至2020年上半年的12個月的6.03億元人民幣，其收入占比從7%上升至24%。
非業主增值服務的收入貢獻從2015財年的30%下降到2019財年的17%。然而，它可能已經成為2020財年推動總收入增長的主要支柱。在2020年上半年，非業主增值服務收入同比增長逾一倍，我們估計該業務對2020年全年的收入貢獻可能會增加到20%甚至更多。
為何利潤率更高？部分原因是盈利能力較強的社區增值服務增長加快，使得凈利潤增長快於收入增長。自2015財年以來，公司稅前利潤增長了20倍，如圖5所示，復合年增長率為94%。如圖6所示，營業利潤率從2017財年的13%上升到2020財年上半年的17%左右。受IPO相關成本的影響，利潤增長速度在2018財年放緩，但在2019財年再次加速。

該公司最近發布了盈喜預警，預計2020財年凈利潤將同比增長超過65%，但這個數字遠遠低估了實際利潤，最終報告的增長率可能會更高。市場普遍預測，2020財年的凈利潤為3.9億元人民幣，比2019財年增長74%。

物業管理服務
永升生活服務為住宅和商業物業（包括辦公樓和購物中心）提供物業管理服務。服務類型相當標準，包括清潔衛生、秩序維護、綠化養護和工程維修保養。雖然某些服務是由公司下屬員工直接提供的，但有相當一部分是外包給分包商的。
五年前，永升生活服務管理的物業幾乎都是由CIFI開發的，但近年來第三方項目占比越來越大。2020年上半年第三方項目占總物管費收入的61％，占總在管建築面積的76％，分別如圖7和圖8所示。實際上，所謂的第三方公司包括CIFI的合資企業和聯營企業，而並非單純的獨立第三方公司，盡管永升生活服務沒有披露這些第三方公司占總量的多少。最近幾年，CIFI的許多新項目是通過合資企業和聯營企業進行的，實際上這些關聯公司早已被掌握了控制權。


在管建築面積增長主要受益於新簽約項目增長。自2015財年以來，收購項目僅占新增在管面積的11%左右。永升生活服務與除母公司外的多家開發商簽訂了戰略合作協議，成立“合資企業”，並聲稱對這些公司掌握著控制權。理論上，物管服務合同應該在競爭中獲得，盡管在實際操作中似乎是由項目開發商選擇的。例如，在進行IPO期間，永升生活服務便管理著母公司的所有項目，現在情況可能依然如此。

這就引出了一個問題，與其簽約的開發商究竟有何利益可圖？這些公司可能從與CIFI的交易中獲益。例如，2021年1月，永升生活服務同意收購彰泰服務65%的股份。就在同一天，CIFI與彰泰服務的售股股東建立了一家合資企業，可能涉及購買後者的部分房地產資產，但具體合作條款尚未敲定。上述兩筆交易是在同一天簽署的，這一事實說明了兩筆交易是有關聯的。

社區增值服務
永升生活服務為其管理項目的業主及居民提供一系列額外的增值服務，稱為社區增值服務。這主要分為四類:
1）家居生活服務：包括為業主提供的一系列服務，包括家居裝修、維修和團購。
2）停車位管理：作為物管服務的一部分，永升生活服務向車位業主（主要是物業開發商）收取管理費，並通過出租停車位收取租金。雖然沒有提供詳細信息，我們假設這些停車位有很大一部分屬於CIFI所有，但永升生活服務如何與CIFI就租金收入進行分成的標準並不明確。與出售車位（下文將進行討論）不同，公司並無披露與CIFI就車位租賃簽訂的相關獨立協議。如果存在這樣的協議，我們希望它能被披露。因此，類似協議的信息缺失意味著永升生活服務可能獲得全部租金收入。對於物管公司來說，用出租停車位的收入來填充利潤似乎是相對常見的做法。
3）物業經紀服務：永升生活服務為業主提供物業銷售和租賃的代理服務。2019年3月，其與CIFI簽訂了一份關於代理銷售停車位的協議，根據協議，公司將按照售價的一定百分比收取傭金(盡管實際百分比未披露)。截至2021財年，停車位合同銷售額上限約為3000萬元人民幣。按照相關協議，在2019財年，永升生活服務從代售車位中獲得的收入微乎其微，但2020財年這種情況是否會發生變化值得關註。
4）公共區域增值服務：永升生活服務從其開發項目的公共區域租賃和管理中獲得收入，包括出租地下室和廣告位（如電梯和外墻）。IPO招股書還稱，該公司 “還可能將空間出租給小企業作為商鋪使用 ”；目前還不清楚這些物產的歸屬權，以及租金收入的分成標準。
最近幾年，家居生活服務是主要的收入增長動力，該部分收入在2019財年增至2.63億元人民幣，同比增長191%，目前占社區增值服務收入的一半以上。永升生活服務在2019財年似乎拓寬了服務提供種類，並首次錄得銷售收入。因為此類銷售的利潤率較低，這也解釋了為何其社區增值服務業務的毛利率從2018財年的63%降至2019財年的51%。
永升生活服務提供的關於社區增值服務交易性質的信息很少。例如，它沒有披露該業務在多大程度上是按總額法或凈額法確認收入的。若按凈額法確認收入，則僅將收到的傭金或費用記為收入，而不是全部交易額，這意味著毛利率將更高。此外，我們懷疑社區增值服務的收入和利潤中很大一部分來自於對關聯開發商所屬資產的利用，或許可以將這些收入視為永升生活服務所享有的獨家福利，甚至可以在未被外界發現的情況下進行隨意更改。我們已經要求公司對這些問題做進一步的解釋，但是尚未得到任何回復。
許多與社區增值服務業務相關的細分服務的毛利率非常高（在某些情況下，可能接近100％），因為永升生活服務只記錄傭金和費用收入，而不是全部收入和成本。在2019財年，社區增值服務收入（除了家居生活服務）總計2.2億元人民幣，雖然僅占集團總收入的12％，但對利潤的貢獻可能要高得多。假設平均利潤率為75％，那麽在2019財年，社區增值服務收入在集團稅前利潤的占比約為50％。

非業主增值服務
永升生活服務大約20%的收入來自於為房地產開發商（主要是CIFI）提供的服務，這些服務被稱為非業主增值服務。超過一半的收入來源於“協銷服務”。這些是幫助開發商管理售樓處的基本服務，包括衛生清潔、治安維護和工程維護。該公司還從其它類型服務中收取較少的費用，包括：定制化服務、交付前檢查服務、前期規劃及設計。公司對此類服務大多采取成本加成定價法。
非業主增值服務收入在去年有了顯著增長，但幾乎所有的收入都來自於與永升生活服務相關的實體。CIFI及其合資企業在2018年上半年的收入中占69%。我們懷疑，其余大部分收入來自林氏兄弟及CIFI的關聯公司。針對來自關聯公司收入大幅增長的問題，我們將在下一章進行討論。
2020財年來自關聯實體的收入大幅增長
我們估計，2020財年公司與關聯實體交易錄得的營收同比增長了逾一倍，扭轉了此前貢獻額下降的趨勢，占全年總收入的四分之一或以上。收入的躍升似乎是出乎意料的，因為公司不得不大幅提旭輝集團和林氏兄弟交易金額的年度上限，而該年度上限是在一年前才設定的。

什麽是關聯實體?
關聯實體包括《會計準則》規定的關聯方和《香港聯合交易所上市規則》規定的關聯人。下面列舉的一些關聯實體可能同時屬於這兩類，而另一些實體可能在理論上兩者都不是。
主要的關聯實體可分為:
1. 旭輝集團：永升生活服務的母公司，同時符合會計準則和港交所對關聯實體的規定；
2. 旭輝集團的合資企業: 同屬於旭輝集團控制的公司符合《會計準則》規定的關聯方；
3. 旭輝集團的關聯方：此前，這些公司既不是關聯方，也不是關聯人。然而，由於旭輝集團現在作為永升生活服務的母公司，我們預計這些公司將被歸類為關聯方;
4. 林氏兄弟：林氏兄弟的關聯公司在港交所規則下被視為關聯人，但在大多數情況下，這些公司在會計準則下則不被視為關聯公司。（關於這些實體，沒有太多的詳細信息）
5. 永升生活服務非全資子公司的少數股東:他們是收購和與房地產開發商成立“合資企業”的少數股東。同時符合會計準則和港交所對關聯實體的規定。
這些關聯交易的財務披露十分零散，且並非總是以同樣的標準來披露。永升生活服務的年度和中期報告中的關聯方報告提供了按業務線劃分的來自旭輝控股集團及其合資企業的收入明細，以及來自少數股東的收入。
持續的關聯交易通常需要每三年批準一次
有關與旭輝集團(不包括合資企業)的交易的額外信息，會在年度報告中批準繼續進行關聯交易所需的董事報告和股東通函中提供。與其他關聯人士的交易也會提供類似的信息披露。一般來說，持續性的關聯交易需要每三年獲得永生生活服務股東（不包括林氏兄弟）的批準，並需接受獨立董事和審計師的年度審查。
2020財年大幅增長
近年來，與關聯實體的交易大幅增加，但2020財年的增幅尤其大。與關聯實體交易錄得營收從2017財年的1.75億元人民幣增長到2019財年的3.64億元人民幣，截至2020財年上半年的12個月預計為5.61億元人民幣，約占總收入的22%。我們估計永升生活服務2020年與關聯方交易錄得營收將增至8億元人民幣左右，約占預期總營收的26%。
我們是基於過渡期的披露情況和近期對關聯交易總金額年度上限的修改而做出的預期，盡管不可避免地存在一些不確定性。來自旭輝集團的營收約占關聯營收總金額的一半，如圖9所示。林氏兄弟和旭輝集團的合資企業對營收做出的貢獻也在不斷增加。

圖9不包括與旭輝集團合作夥伴的交易，因為沒有這部分交易在2020年上半年之前的歷史數據。與旭輝集團合作夥伴的交易在20年上半年貢獻了3900萬元人民幣收入，高於19年上半年的2500萬元人民幣。
非業主增值服務貢獻的營收通常計入至下半年（至少在近幾年），這意味著，旭輝控股集團的關聯公司可能為永升生活服務貢獻了1億元人民幣的收入（全年），此外還有來自其他關聯方的約8億元人民幣收入。因此，包括旭輝集團的關聯方在內，關聯實體所貢獻收入可能占到永升生活服務2020財年收入的29%左右。
來自少數股東的收入主要包括來自青島雅園物業管理前股東的支付，後者在旭輝集團於2019年9月收購雅園時保留了45%的股份。關於此收購事項將在下一章詳細討論。
關聯實體貢獻收入下跌趨勢發生逆轉
如圖10所示，近年來，來自關聯實體(不包括旭輝集團的關聯公司)的收入貢獻一直呈下降趨勢，從2015財年占比43%下降到19財年的19%。考慮到第三方項目占比的增加，這個趨勢並不奇怪。然而，這一趨勢在2020財年上半年出現急劇逆轉，相關收入占總營收比例上升到25%。這反映了上文圖4所示的非業主增值服務貢獻營收的增長。

關聯方收入劃分
永升生活服務只提供了通過業務劃分旭輝集團及其合資企業所貢獻的關聯方收入，如圖11所示。(總數等於圖9中旭輝集團和旭輝集團合資企業貢獻收入的總和。)大部分收入是來自非業主增值服務，這幾乎是最近所有增長的來源。物業管理服務只貢獻了一小部分增長，包括未售出的物業、停車場和旭輝集團擁有的其他物業的收費。

我們假設，其他關聯方所貢獻的收入構成與此大致相似。這意味著，關聯方通過非業主增值服務為永升生活服務貢獻了大部分的收入，而一般物業管理服務僅占一小部分。

出乎意料的增長
2020財年來自關聯實體收入的大幅增長是出乎意料的。2020年9月，永升生活服務不得不將與林氏兄弟的交易年度上限由此前（IPO時）設定的9000萬元人民幣提高至1.85億元人民幣。2020財年上半年相關營收為7600萬元人民幣，與2019財年全年持平。2021財年的年度上限為1.9億元人民幣，而2022財年和2023財年的年度上限為2億元人民幣，因此未來的上調幅度有限。
一個月後，也就是2020年11月，永升生活服務也提高了與旭輝控股集團的交易金額年度上限，該上限是在一年前的2019年11月設定的。永升生活服務將2020財年與旭輝集團交易金額的年度上限從3.5億元人民幣上調至4.8億元人民幣。與旭輝集團的交易在2020年前9個月錄得營收2.8億元人民幣，相比之前2019財年全年為1.93億元人民幣。2021財年和2022財年的年度上限也被調整至4.8億元人民幣。
對於關聯收入的增長，永升生活服務只給出了簡單的解釋：“自COVID-19疫情爆發以來，由於旭輝集團的業務擴張，集團一直在為旭輝集團集團提供額外的服務”。同樣的措辭也用在了林氏兄弟身上。這些額外服務究竟是什麽，為什麽需要這些服務，目前還不清楚。最近旭輝集團業務的增長並不能合理地解釋支付金額如此大的增長幅度。

例如，旭輝集團表示，它在2020財年上半年推出了35個新的預售項目，而2019財年上半年為36個；在2020上半財年的銷售額來自250個項目，而2019財年為240個。其他指標並不表明旭輝集團的活動有顯著增加。例如，2020財年上半年合同銷售額同比下降9%，房地產開發凈投資從260億元人民幣降至220億元人民幣。
在我們觀察過的其他中國物業管理公司中，沒有一家在上半年從房地產開發商獲得的收入增長接近永升生活服務的水平。事實上，大多數物管公司的收入只有小幅增長。
總結
物業管理公司和地產開發商之間估值存在的巨大倍數差距，讓上市公司的實際控制人有動力把原本屬於地產公司的利潤轉移至物管公司。

然而，永升生活服務來自關聯實體營收在2020財年增長一倍至8億元人民幣左右這件事非同尋常。在下一章中，我們將指出永升生活服務在2019-2020財年是如何通過收購來提高公司利潤的（主要通過保留少數股權的售股股東給出的追加付款）。在接下來的章節中，我們估算了這些來自關聯實體的付款對永升生活服務利潤的潛在影響。

第四部分：通過收購推動利潤增長
永升生活服務的大部分增長來自於新合同。然而，過去幾年，收購行為也顯著提振了其利潤。
如果沒有收購青島雅園物業管理的貢獻，永升生活服務將無法實現2019財年的盈利預期。永升生活服務在收購前宣布其凈利率預期為16%，但收購後的利潤率卻達到了38%的超常水平。這種改善的主要原因似乎是收購後仍是少數股東的原青島雅園股東貢獻了大量的額外收入。

最近的收購
永升生活服務史上最大規模的收購交易是在2019年以現金代價4.62億元人民幣收購青島雅園55%的股權，如圖12所示。最近，在2021年初，永升生活服務同意以4.34億元人民幣收購彰泰服務65%已發行股本，這筆交易目前尚未完成。但永升生活服務多數收購交易的估值約在11-12倍左右，較其當前估值有很大折扣。未來幾年，其收購行為是否會變得更加頻繁，這將是一件值得關註的事情。
圖片

青島雅園
永升生活服務以4.62億元人民幣的現金對價收購了青島雅園55%的股權，售股股東保留45%的股權。該交易於2019年6月宣布，於2019年9月完成。青島雅園主要為中國內地房地產公司Sunny World管理商業地產。
在被收購時，青島雅園剛剛開始管理三個新的商業項目，預計這將導致19財年下半年的收入和利潤大幅增長。此外，永升生活服務表示，在收購完成後，將開始對出租的樓層收取全額物業管理費。在此之前，這些物業的收費是打折的。這將極大地提振利潤，因為不會產生額外的成本，這意味著額外的收入將直接計入利潤。該收購協議包括青島雅園承諾2019年凈利潤將不少於6000萬元人民幣，同比增長77%，反映了利潤的預期增長。
這筆交易的規模意味著，它需要獲得永升生活服務股東的批準，並披露一份包含有關該收購目標詳細歷史財務信息的文件。在2018財年，也就是收購前的最後一個年度，青島雅園錄得凈利潤3400萬元人民幣和營收2.06億元人民幣，這意味著凈利潤率在16%左右，如圖13所示。該公司在2019財年前5個月的表現與此類似。然而，在收購後的4個月時間裏，青島雅園錄得凈利潤3800萬元，營收1億元，凈利潤率達到38%；這表明青島雅園稅前利潤率超過50%。在短暫的控股期內，青島雅園貢獻了永升生活服務2019財年扣除少數股權後凈利潤的15%。如果沒有青島雅園，永升生活服務就無法實現對19財年凈利潤的普遍預期。
扣除少數股權後，永升生活服務2019財年錄得的2.24億元人民幣凈利潤中，青島雅園貢獻了2100萬元人民幣（約占9%），而這一凈利僅比此前預期的2.16億元人民幣高出800萬元人民幣。
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永升生活服務披露的年報顯示，青島雅園19年全年凈利潤約為7400萬元人民幣，遠高於6000萬元人民幣的利潤保證。在試算基礎(pro-forma basis)上，如在2019年1月1日收購，我們估計青島雅園占永升生活服務19財年利潤的26%左右。

青島雅園在被收購後盈利能力突然增加的主要原因似乎是來自雅園此前的所有者（現為少數股東）的大量額外收入。這一收入在收購後19財年最後四個月共計人民幣2800萬元，而19財年前八個月僅為人民幣200萬元，18財年為人民幣400萬元。增長可能反映了未租賃樓面面積全額支付政策的改變，但也有可能是用於其他服務。
收購完成後，青島雅園與前控股股東簽訂了提供物業管理服務的協議。其中包括19財年最後四個月的3500萬元人民幣，20財年為4500萬元人民幣，21財年為4000萬元人民幣。這些持續的協議提升了青島雅園20財年和21財年的利潤。永升生活服務在最新的半年報中並沒有披露該前控股股東在2021年上半年支付的金額，不過20財年全年的細節應該已在年報中提供。

問題是，為什麽雅園此前的所有者會同意為這些服務支付額外的金額？很有可能其會在之後收到補償，有可能是從最初55%股權的收購價中得到了補償，又或者從永升生活服務按照虛增利潤的倍數買斷剩余的45%權益中得到了補償。
青島雅園在被收購時的有形凈資產為負。在4.62億元人民幣的對價中，4.14億元人民幣被分配為商譽。僅有人民幣1.05億元歸屬於其他無形資產，即物業管理合同和客戶關系，盡管這些實質上是收購的主要資產。商譽具有無限期的使用壽命，且不進行攤銷。因此，大部分收購成本永遠不會在損益中列支（除非商譽在某一時刻發生減值）。將更多的對價分配給商譽可能會使收購相對於投資於有機增長而顯得更有吸引力。

青島銀盛泰
永升生活服務在20財年進行了一次，小規模的收購。2020年2月27日，以860萬元人民幣的現金對價收購青島銀盛泰50%的股權，這意味著整個銀盛泰的價值為人民幣1730萬元。該交易於2020年4月8日完成，不過永升生活服務似乎將目標公司財務數據的合並時間追溯至2020年3月1日。雖然交易金額相對較小，但銀盛泰立即公布了盈利能力的大幅提升。在宣布合並後至20年中的4個月時間裏，新收購的公司貢獻了680萬元人民幣的利潤。這個數額並不重要，僅占20年上半年總凈利潤的3%。盡管如此，這也是永升生活服務利用收購來提升利潤的另一個跡象。全年的貢獻如何，將是一個有趣的問題。
桂林彰泰物業

2021年1月7日，永升生活服務宣布以4.34 億元交易對價收購標的公司桂林彰泰物業 65%的股權賣方股東將保留35%的權益。我們前面提到，同日，旭輝控股集團宣布收購彰泰集團的母公司，彰泰控股香港有限公司65%股權。
到目前為止，還沒有關於永升生活服務與彰泰物業少數股東間的細節。然而，如果有任何安排的話，將會很有趣，特別是考慮到彰泰物業的規模很大。
結論

收購青島雅園使永升生活服務19年最後四個月的利潤大幅提升。人民幣3800萬元的凈利潤貢獻占總凈利潤的15%，使公司實現了全年盈利的預測。
不過，除非少數股東們的貢獻金額有大步提升，否則其他收購提供的收入對永升生活20財年及以後的利潤增長貢獻可能有限。

第五部分：低質量收入
我們估計，來自關聯實體的額外收入可能占到了20財年永升生活服務盈利增長的50% 或以上。即使額外的收入是真實的，也意味著利潤增長中有很大一部分是依賴於中國房地產市場活動的低質量盈利。也有可能是利用來自關聯實體的額外收入來提升利潤，以彌補其核心物業管理業務的低相關盈利能力。也許令人驚訝的是，永升生活服務的快速增長主要來自於管理第三方開發項目，同時利潤率也有所上升。

財務摘要
圖14為永升生活服務的盈虧匯總。大家一致認為收入和利潤將繼續快速增長：預計20財年收入將增長66%，21財年將增長56%，利潤率小幅上升導致利潤增長略高。營業利潤與稅前利潤的主要差異在於利息收入和政府補貼的金額。詳細的歷史財務數據載於附錄。

現金流和資產負債表強勁
近年來，永升生活服務的經營性現金流持續強勁。其受益於負營運資金，主要通過應付賬款的上升流入，為現金流提供了顯著的提升。由於公司的輕資產業務模式，資本支出較低。20年上半年，該公司的債務為零，現金為28億元人民幣，相當於收入的100%以上。它在2020年6月通過配售籌集了14億元人民幣，這將使它能夠進行進一步的收購。然而，其部分現金應被視為營運資金的一部分，因為該公司持有大量的存款和預付款（合同負債），主要是從業主和居民那裏收到的。19財年應付天數大幅增加，公司認為這是由於外包增加所致。

盈利能力上升
永升生活服務近年來的盈利能力大幅提升。如圖15所示，其營業利潤率從15財年的3%左右上升至20財年上半年的17%，這幾乎完全是因為其毛利率從16%上升至31%。

永升生活服務19財年營業利潤率為15%，接近行業平均水平15.2%。然而，由於個別公司的盈利能力受各種特定因素影響，我們對對比不同公司的利潤率持審慎態度。如圖 16 所示，行業邊際利潤率範圍廣泛，由綠城服務(02869)的7%至 A-Living(03319)的30%不等。

社區增值服務增加
永升生活服務利潤率上升的部分原因是由於利潤率較高的社區增值服務增長較快。如圖17所示，社區增值服務的毛利率一直在50%以上，而其他兩個業務線的毛利率約為20%。社區增值服務的收入中，很大一部分是傭金和費用收入。其利潤率較19財年有所下降，原因是利潤率較低的居家生活服務比例增加。社區增值服務也是利潤的最大貢獻者。根據披露的利潤率，它在19財年占毛利潤的45%左右。它在稅前利潤中的比例可能更高，因為我們懷疑這些服務的增量行政成本很小。

如前所述，應謹慎對待個別業務的毛利率，它們是未經審計的非公認會計準則指標。無法保證各業務線之間、各年之間的毛利率定義一致，也無法保證與該行業其他公司相比。毛利率很容易通過成本分配進行調整。尤其是向非業主提供的物業管理服務和增值服務有很大的重疊。此外，永升生活服務並沒有提供任何有關行政成本分配的資料。我們猜測這些成本大部分會落在物業管理服務業務上，使其經營利潤較低，而向非業主提供的增值服務和社區增值服務的增量經營利潤則明顯較高。
管理物業組合的改變
另一個可能影響到永升生活服務整體盈利能力的因素是其管理物業組合的快速變化。然而，要解開不同因素的影響並不容易。我們預期第三方開發的物業比例大幅增加會拖累整體經營利潤率。第三方開發項目的利潤率通常低於相關開發商的利潤率34。例如，綠城服務(02869)目前已基本獨立於綠城中國(03900)，並依賴第三方開發商的發展，如圖18所示，其營業利潤率已從16財年的約10.7%穩步侵蝕至19財年的6.5%。從根本上看，物業管理服務並不是一個高利潤的業務。這不禁讓人擔憂，永升生活服務是如何實現強勁增長和利潤率上升的。

可能是來自商業物業的收入比例增加抵消了第三方開發物業增加對盈利能力的影響，由17財年的27%上升至20財年上半年的40%。尤其是收購青島雅園後，19財年錄得異常高的利潤率，可能對20財年的盈利能力也有很大的提升。此外，我們認為來自關聯實體的額外收入的利潤可能在20財年產生了影響。
來自關聯實體的利潤
一個主要的不確定因素是20財年來自關聯實體的收入大幅增加對利潤的影響，主要包括對非物業業主的增值服務（即對物業開發商的服務）。該公司表示，這些服務大多按成本加成的方式收費，但沒有提供任何有關適用利潤率的信息。有些服務是按建築面積收費，包括利潤率較高的初步規劃和設計顧問服務，19財年下半年和20財年上半年來自這些服務的收入比上年同期增加了三倍以上。
如上一章所述，我們估計20財年來自關聯實體的收入約為8億元人民幣（不包括CIFI的聯營公司），較19財年報告的3.64億元人民幣增加一倍以上。我們根據三種不同的情況估算了該收入的潛在利潤貢獻：最佳、中間和最差情況，如圖19所示。這些情景旨在提供一個潛在結果範圍的指示，而不是具體的預測。

在所有情況下，我們假設來自關聯實體的3.64億元人民幣的基本收入的利潤率為26%，相當於其19財年的收入。基礎利潤率與20財年上半年增值服務（VAS）向非財產所有者的整體毛利率相同。三個方案之間的唯一差異是20財年來自關聯實體的估計額外收入人民幣4.36億元的利潤率。我們假設該收入的增量行政成本微乎其微，因此，所有來自關聯實體的收入利潤都會落入稅前利潤線。
- 最佳情況。在最好的情況下，額外的收入是為關聯實體提供真正的服務，增量利潤率與基本收入相同，為26%。這意味著聯動實體在20財年貢獻的利潤總額約為2.08億元人民幣，占整體預測20財年稅前利潤5.82億元人民幣的36%。預計新增收入利潤約人民幣1.13億元，占20財年稅前利潤預期增長人民幣2.53億元的45%左右。
- 最壞情況。20財年額外收入所賺取的利潤率有可能遠高於26%的基本利潤率。最壞的情況是假設所有的額外收入實際上都是“贈與”給永升生活服務的，因此，利潤率為100%。我們知道，至少有一部分來自於關聯實體的收入幾乎全部是利潤，例如，從青島雅園少數股東處收到的未出租物業的款項。在這種情況下，來自關聯實體的利潤總額5.31億元人民幣，相當於集團20財年稅前利潤的91%，而新增收入4.36億元人民幣的利潤占集團當年利潤預期增長的172%。這種情況也許是極端的，但它說明了潛在的影響程度。
- 中等情況。中等情況：中等情況可能是更現實的情況。它假設來自關聯實體的額外收入有50%的利潤率，幾乎是基本利潤率的兩倍。在這一情景下，來自關聯實體的收入在20財年貢獻了54%的總利潤和86%的利潤增長。這表明，額外收入的增量利潤率不需要特別高，就能占到永升生活服務利潤的幾乎全部增長。
我們將無法準確地說，關聯實體的額外支付對永升生活服務20財年利潤增長的貢獻有多大。不過，我們認為它們可能為稅前利潤貢獻了大約1.25-2億元人民幣，占整體利潤增長的50%-80%之間。即使在最好的情況下，我們估計20財年近一半的利潤增長將來自於關聯實體的額外收入。有可能金額更高，掩蓋了核心物業管理業務的基本盈利能力較弱，或許是其快速增長導致的。關鍵的一點是，永升生活服務的利潤增長有很大一部分來自於低質量的盈利，這些盈利依賴於中國房地產市場的健康發展。長期來看，這樣的盈利可能是不可持續的。

第六部分：公司價值被嚴重高估
在獲得分析師一系列的重新評級後，永升生活服務的20財年共識市盈率為63倍，在同行業中名列前茅。我們認為其盈利質素偏低，意味著其20財政年度的市盈率應在20倍左右，與同類規模的公司相比。我們建議投資者賣出或沽空該股，目標價為5.8港元，意味著70%的下跌空間。由於已經取消了關聯交易的收入上限，我們認為公司盈利未來幾年將難以大幅上漲。不過，考慮到短期盈利驚喜的可能性，我們會傾向於等到3月23日公布20財年業績後再賣出。
表現最佳的物業服務公司
自2018年12月上市以來，永升生活服務一直是表現最好的中國物業管理公司。如圖20所示，在此期間，其股價上漲了10倍，相比之下，其兩個較大的競爭對手碧桂園服務 (06098)的股價上漲了5倍，綠城服務(02869)的股價僅上漲了30%。

重新評估
如圖21所示，公司18財年首發業績後，過去幾年的EPS預測僅有小幅上升。在此期間，20財年和21財年的共識EPS預測分別上升了約16%和23%。

如圖22所示，幾乎所有的股價升值都在評級被調整之後。IPO發行價對公司的估值約為19財年預期收益的12倍。過去兩年，其估值大幅上升；混合遠期市盈率在今年1月升至50倍以上的峰值，不過最近幾周有所回落，目前約為38倍。
在成為上市公司的短暫時間裏，永升生活服務成功實現了盈利預期。例如，其19財年EPS超出共識預測5%；然而，正如前面所討論的，我們認為這只是因為收購了雅園。一年前的2020年3月，19財年業績後，預測盈利立即發生了階梯式的變化，但此後沒有重大變化。盡管如此，自上一個全年業績後，即使最近出現回調，股價也已經翻了一倍多。

估值比較
過去幾年，尤其是2020年，在香港上市的中國物業管理公司數量大幅增加。如圖23所示，在2020年最後一個季度上市的22家公司中，有8家市值超過5億美元。包括碧桂園服務在內的其他幾家公司則利用高估值進行了股權融資。永升生活服務是行業內評級最高的公司之一。其21財年的共識市盈率為40倍，為第三高，而其交易的市盈率倍數約為該行業中位數的兩倍。然而，該板塊中評級最高和最低的股票之間的差距很大。許多中型公司，如永升生活服務，其20財年收益不到20倍。

倍數與未來預期增長之間存在一定的關聯性。具體因素（如相關開發商的支持力度、收入結構等）也可能解釋一些估值的差異。我們懷疑永升生活服務受益於其持續的增長，似乎主要是由贏得新合同而非並購驅動；穩健但似乎可持續的利潤率；以及母公司的大力支持。然而，我們認為其盈利質量不高，因為有相當一部分來自與關聯實體的交易。即使在最好的情況下，我們估計約有一半的預期利潤增長是來自關聯實體。

投資建議
我們認為，這不是一只投資者應該支付63倍收益的股票。我們認為，它最多只能與其他規模相當的物業管理公司保持一致。因此，我們將以20財年20倍的市盈率為其估值，意味著股價為5.8港元，比目前的股價低70%。我們建議投資者賣出永升生活服務。
我們認為該股也是潛在的做空對象。公司未來幾年依靠關聯實體收入上升實現利潤增長的難度較大。與CIFI和林氏兄弟交易的年度收入上限的修訂，為未來的支付增長提供了有限的空間。雖然永升生活服務可以再次修改上限，但我們認為這只會進一步凸顯對關聯實體的依賴，以及這種收入的低質量。歸根結底，CIFI是一家中等規模的開發商，無法像其較大的競爭對手，如碧桂園(02007)，那樣保持新項目的流量。

雖然永升生活服務也有可能從進一步的收購中獲益，我們認為越來越依賴並購也會削弱其溢價評級。
永升生活服務的股價目前極不穩定，上個月已經下跌了約20%。如果3月23日公布的20財年業績明顯好於共識預測，公司股價可能會出現反彈。該公司已經宣布，20財年利潤增長超過65%，不過在之前的盈利預警中，報告的利潤已經明顯高於指導意見。鑒於潛在的重大利空，我們會傾向於等到業績公布後再做空該股。與關聯實體交易的全部細節只有在4月公布20財年年報時才能獲得。

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